מי שעוקב אחרי הבלוג יודע שסומוטו היא אחת מההשקעות הטובות שלי השנה. כמובן, שלהיות בשוק ההון משמעו להיות פולני ולא להיות אף פעם מרוצה. פעם מניה עולה הרבה ואז אתה מצטער שאלוקציית ההון שלך לא היתה גבוהה יותר, פעם המניה יורדת ואז אתה מצטער שלא “חיזקת”. הבנתם את הרעיון. (במיוחד הדבר נכון עבור הדיוטות שקונים מניה ואין להם שום ידע בתימחורים של חברה, שלא לדבר על קריאת דו”חות. אז הם באים באמצע יום עבודה ואומרים לך “מה קרה לסומוטו?”; “למה היא ירדה ל – 170”? ; “מ ש ק י ע  ב ע ר ך, אתה חייב לי 5,000₪!!!”).

על משהו אחד שאני מצטער שלא עשיתי, זה לא שקניתי את כתבי האופציה של סומוטו. הנה הציטוט של תנאי כתבי האופציה מהדו”ח השנתי (ההדגשה שלי):

ביום 31 ביולי, 2013, השלימה החברה הליך הנפקה ראשונה לציבור בבורסה לניירות ערך בתל אביב על פי תשקיף להשלמה והודעה משלימה (להלן- “ההנפקה”). במסגרת ההנפקה הציעה החברה מניות רגילות ללא ערך נקוב (להלן- “מניה רגילה) וכתבי אופציה (סדרה 1) כאשר כל כתב אופציה ניתן למימוש למניה רגילה אחת (להלן- “כתבי האופציה” (סדרה 1)). החברה הציעה יחידות הכוללות 100 מניות ו- 20 כתבי אופציה. בהתאם לתנאי התשקיף להשלמה וההודעה המשלימה ובמסגרת המכרז הציבורי בתמורה אופציות 1,329,080 -ו מניות 6,645,400 המהוות, יחידות 66,454 הוקצו ברוטו של 562,135,20 ש”ח, (כ- 6.5 מיליון דולר בערכי יום ההנפקה לפי שע”ח דולר/ש”ח של 3.566 ש”ח לדולר). סך התמורה נטו מההנפקה האמורה הסתכמה לכ- 5 מיליון דולר. כל אופציה ניתנת למימוש למניה אחת בתמורה ל- 4 ש”ח צמודה לשינוי בשער החליפין של הדולר. האופציות יפקעו כעבור 4 שנים מיום הנפקתן. בנוסף לאמור במסגרת ההנפקה ובהתאם לקבוע בהסכם החיתום, הקצתה החברה טרם הרישום למסחר 200,000 אופציות (סדרה 1) לפועלים אי.בי.אי חיתום והנפקות בע”מ וכן 200,000 כתבי אופציה (סדרה 1) ליועץ ההנפקה.

מדובר בניר בלתי סחיר בעליל עם היקף זעום של עסקאות ומחזור. לא הייתי הופך לעשיר גדול מלהחזיק בו, וכשסומוטו נסחרה בסוף 2015 במחיר של כ 60- 70 מיליון שקל, החלטתי שאני מנסה בנוסף לפוזיצית לונג עליה, לנסות לקנות את כתבי האופציה ב 1 אג’. למה ב 1 אג’? זה המחיר הכי נמוך שיכול להיות לנייר הזה, לא? מפה, אי אפשר לרדת במחיר אלא אם פשוט נגיע לפקיעה ונהיה “מחוץ לכסף”.

אז ישבתי ודגרתי על כתבי האופציה במחיר של 1 אג’, במטרה להיות חזיר גדול. רציתי לקנות ב 1 אג’ ולמכור במחיר פי כמה וכמה יותר גבוה, שכן התמחור של סומוטו הוא נמוך מדי נכון לסוף 2015. מסתבר, שלעיתים עדיף להיות חזיר קטן. כשאני המתנתי עם שער קניה של 1 אג’, היה חזיר קטן ממני שאסף במחיר 3.5 אג’ בהיקף של 350₪ ועוד עסקה במחיר של 5.1 אג’ בהיקף של 1025₪ במרץ השנה.

אני לא טוען שמדובר בהרבה כסף, אבל לעיתים כסף קטן יכול לעשות נפלאות, במיוחד לתיקים קטנים. אם מדובר במישהו שמנהל תיק של 150,000₪ והיה דוגר על כתבי האופציה הללו וקונה אותם בכ – 0.9% מההון שלו, היום היה יכול למכור את אותם במחיר של פי 3 או פי 4. כלומר, מי שיש לו תיק קטן של כ 150,000₪, אחזקה בניר ערך זניח ונטול עניין שכזה היה מוסיף לו תשואה יפה מאד לתיק ההשקעות שלו.

היום הניר הזה נסחר בשער של 15 אג’, והפקיעה עדיין רחוקה, ולעיתים אני רואה גם קונים בשער של 20 אג’. אם הייתי נשאר חזיר קטן ולא מנסה להיות חזיר גדול, הייתי עושה תשואה נחמדה. נכון, לא משהו משנה חיים, אבל כסף במינימום מאמץ, זה תמיד נחמד.

ואם מישהו חושש מזה שמדובר בניר בלתי סחיר כל כך, תמיד אני מזכיר לו את המשפט של פיטר לינץ’ “כשאתה הולך להתחתן, אתה לא חושב על גירושים”.

אינני יועץ השקעות ולא רואה חשבון ולא הוסמכתי לכך. יש לקרוא את הפטור מאחריות לפני ביצוע כל פעולה. אין להסתמך על החישובים שנעשו ברשומה הזו, הם עלולים/עשויים להיות מוטעים. אני עושה הרבה טעויות ויש סיכוי גבוה שטעיתי ברשומה זו. סביר להניח שאני מדבר שטויות ולכן כל מי שמבצע פעולה על סמך רשומה זו, עלול להפסיד את כספו. אין תחליף לייעוץ מקצועי. יש לראות ברשומה זו בגדר מחשבות שהכותב מעלה בלבד ולא לייחס שידול לפעולה. נא לא להקשיב לי. אני עלול/עשוי לקנות/למכור את חברת סומוטו או כל נייר ערך אחר מבלי לפרסם זאת.

בזמן האחרון מצאתי את עצמי עם רכיב מזומן משמעותי בתיק ההשקעות שלי. לא הצלחתי למצוא השקעות חדשות, אם מתוך עצלנות ואם מתוך חוסר זמן לנתח חברות. טוב, בואו נודה, זה מעצלנות  🙂

חברה חדשה שכן נכנסה לתיק ההשקעות שלי היא ארית תעשיות הקטנה שנסחרת בת”א. אני זוכר את החברה הזו עוד מזמן שקראתי עליה באחד הבלוגים לפני כמה שנים. הרווחים שלה בדומה להתנהגות המניה משתנה מאד. החודש, בכל זאת פתחתי פוזיציה בינונית בחברה.

ארית זו חברה שעושה דברים שאני אוהב, היא מפתחת ומייצרת מרעומים עבור פגזים.  למה אני אוהב? זה לא שאני חובב מלחמות, אבל מה לעשות שמלחמות תמיד יש מסביב, ומרעומים לפגזים זה לא משהו שהולך להיעלם מהעולם. בהשקעות, תמיד טוב שיש מוצר שנמכר בצורה מתמשכת ולא באופן חד פעמי. אני זוכר שפיטר לינץ’ הדגיש את זה באחד מספריו. אז מצד אחד ארית יכולה למכור בארץ את המרעום האלקטרוני שלה, אבל מצד שני ההליך שבו מאושר המוצר שלה למכירה הוא תהליך ארוך, שבו לעיתים לוקח המון זמן עד שמתבצעת מכירה דפקטו. צריך לבצע המון בדיקות למרעום, לחכות לפגז עצמו ולהתאמה שלו. יש המון עיכובים. אי אפשר הרי לפשל עם מרעום, לא? אגב, עוד סיבה שאני אוהב את ארית, היא שהדו”חות שלה קלילים להבנה ולתימחור. למה להסתבך?

הנק’ הבאה היא מאד חשובה בהבנה של העסקים של ארית: לחברה יש צבר הזמנות ארוך שאפשר כל רבעון לראות את גודלו, אבל מצד שני, הצבר הזה לא תמיד מתרגם למכירה ולהכנסות. הדבר גורם לתנודתיות חריפה ברווחים וכיוצא מכך בשווי השוק של ארית.

אז ארית מפתחת מרעומים אלקטרונים לפגזים דרך חברת הבת שלה, רשף, בניגוד למרעומים מכניים (אני עוד זוכר מתקופתי בצבא מרעומים שצריך לכייל לפני טעינה) שהם מיושנים יותר. מה שיפה בתחום הזה, שמדינות בד”כ רוכשות מרעומים מחברה מקומית. כפועל יוצא מכך, ארית היא די בלעדית עבור התעשיה הצבאית בישראל ואין לה תחרות, ומצד שני צבא הודו המיושן החליט שהוא מבצע מכרז לפגזי 105, 130 ו 155 מ”מ וארית עמדה למכרז וזכתה באספקה של מרעומים לפגזי ה 105 מ”מ. לפגזי ה 130 מ”מ היא קיבלה דחיה ולפגזי ה 155 מ”מ, נמתין לראות מה תהיינה התוצאות עבור מכרז זה. כלומר, גם חפיר די חזק בישראל, ועדיין אפשרות למכור לצבא זר שפותח את שעריו לטכנולוגיה זרה.

קצת יותר על המכרז של פגזי ה 105 מ”מ. מדובר על מכרז די ישן. הוא נפתח בשנת 2010 וארית העמידה את עצמה לאספקת המרעומים יחד עם חברה הודית בשם Bharat. התוכנית היא שארית תקבל 30% מהכנסות המכרז ואילו השותפה ההודית תקבל 70%. ארית תסייע לשותפה שלה להקים מפעל בהודו ויש תוכנית ל 15 שנה של שת”פ בין ארית ובין Bharat. סה”כ שווי ההכנסות הצפויות מסגירת המכרז הוא 5M$ לשנתיים הקרובות ועוד כ – 12M$ במימוש אופציה לאספקת חלקים למרעומים. נכון שה 5M$ האלה הם רק בצבר וה 12M$ לא, אבל הפעם זה נראה רציני. ממה שאני מבין מהדו”חות של ארית, הפעם הצבר הזה יהפוך למכירה.

סה”כ יש לארית כ 130 מיליון שקל צבר הזמנות לשנתיים הקרובות כשההזמנות להודו בוודאות די גדולה תצאנה לפועל.

התיזה

אם נניח שארית תהפוך את כל הצבר הזה להכנסות וננרמל זאת לפי שנה, אז הצפי הוא להכנסות של 65 מיליון שקל בשנה. בהנחה שהרווח הגולמי הוא 50% לפי שנת 2015 ושנת 2013, יוותר לחברה רווח גולמי של כ 32.5 מיליון שקל.

למה אני מניח שהרווח הגולמי יהיה כ 50%? ארית אומרת בפירוש בדו״חות שלה את הדברים הבאים:

1) הרווחיות של מוצרי הקבוצה נקבעת על פי תמחור כל הזמנה בנפרד. בתמחור מוערכות ההוצאות הישירות – חומרים ועבודה – לפי גודל הסדרה, כאשר סדרות קטנות יותר יקרות. להוצאות אלה מתווסף החלק היחסי בהוצאות הקבועות ורווח גולמי משתנה בשיעור של 60%-30%. לעיתים המחיר הסופי מוכתב על ידי תנאים חיצוניים, כמו מחיר שוק או תכתיב של הלקוח. במקרים כאלה הרווח עלול להיות נמוך יותר.

כמובן, שבהמשך הדברים הבאים שאומרים מהו הטווח האדיר שבו הרווח הגולמי עשוי או עלול להיות עם הכסת״ח הרגיל שאין לדעת מה יהיה בעתיד:

2) הרווחיות לתקופה נקבעת רק בסיומה של התקופה, כאשר נלקח בחשבון היקף העבודה הכללי במשך התקופה והיקף ההוצאות הקבועות המועמסים על המוצרים שנמכרו באותה תקופה. בשנתיים האחרונות הייתה הרווחיות הגולמית הכללית בתחום שנע בין 50%-15%. אין וודאות כי שיעורי רווחיות אלה ישמרו גם בעתיד.

מכיוון שאני מניח שארית תצליח למכור את כל הצבר שלה לשנתיים הקרובות, ומכאן, סדרות יקרות = רווח גולמי גבוה, הנחתי רווח גולמי גבוה של 50%. אם נעבור להוצאות התפעוליות, ניתן לראות שההוצאות התפעוליות של ארית הן די קבועות בלי קשר לגובה המכירות.

בהנחת הוצאות תפעוליות קבועות של כ-6 מיליון שקל עפ”י ממוצע גס של שלושת השנים האחרונות, אנחנו מקבלים רווח תפעולי של כ 26.5 מיליון שקל. יחד עם זאת, לחברה יש מזומן ושווי מזומן של כ 31 מיליון שקל ללא חובות. מכאן, בשווי שוק של 85 מיליון שקל ה EV/EBIT שלה הוא כ – 2, מספיק זול כדי שאני אהיה לונג, בשער מניה מספיק גבוה בשביל שאני אצטער שלא רכשתי בעלות בחברה ממזמן.

עוד כמה נק׳ חשובות מצילום המסך שלמעלה: החברה מוציאה על RND כ -0.8 מיליון שקל בשנה. ברבעון האחרון היתה לה קפיצה משמעותית שהיא חד פעמית כתוצאה מעלויות פיתוח במסגרת המכרז בהודו ובנוסף, היה לה גידול חד פעמי בעלויות ההנהלה עקב תשלום חד פעמי של 1.2 מיליון לבעל השליטה עקב שכר שלא שולם לו מנובמבר 2014 ועד סוף 2015, כך שאם אנחנו שוב בוחנים את ההוצאה התפעולית  השנתית של החברה, אנחנו מגלים ששוב, ההוצאה היא כ 6 מיליון שקל פלוס מינוס.

אפשר לחזור על התרגיל הקצר של חישוב ה EBIT עם הנחות יותר שמרניות, כמו מכירה של רק 100 מיליון שקל עם רווח גולמי של 35%, והוצאות תפעוליוית של 8 מיליון שקל, ואז מקבלים 10 מיליון שקל. במקרה כזה, ה  EV/EBIT = 5.4 שזה נמוך, אבל לא מאוד נמוך מה שמדגיש את העובדה שהמפתח פה הוא להפוך את הצבר למכירות…אפשר גם לקוות שתהיינה הפתעות חיוביות כמו שארית תזכה גם במכרז ה 155 מ״מ בהודו, מה שיגדיל את הצבר ואת המכירות בהמשך אפילו יותר.

הייתי כמובן שמח שהחברה לא תשתמש במזומן שלה עבור קנית ני”ע בעצמה, אלא תחלק את המזומן לבעלי המניות שלה באמצעות דיבידנד או בייבק, מה שיגדיל כמובן את העושר של בעלי המניות וגם ישקף לחברה מכפיל רווח יותר נכון ללא הדגירה על המזומן.

 

אינני יועץ השקעות ולא רואה חשבון ולא הוסמכתי לכך. יש לקרוא את הפטור מאחריות לפני ביצוע כל פעולה. אין להסתמך על החישובים שנעשו ברשומה הזו, הם עלולים/עשויים להיות מוטעים. אני עושה הרבה טעויות ויש סיכוי גבוה שטעיתי ברשומה זו. סביר להניח שאני מדבר שטויות ולכן כל מי שמבצע פעולה על סמך רשומה זו, עלול להפסיד את כספו. אין תחליף לייעוץ מקצועי. יש לראות ברשומה זו בגדר מחשבות שהכותב מעלה בלבד ולא לייחס שידול לפעולה. נא לא להקשיב לי. אני עלול/עשוי לקנות/למכור את חברת ארית תעשיות או כל נייר ערך אחר מבלי לפרסם זאת.

סופסוף הצלחתי ללכת אל סומוטו ונפגשתי עם סמנכ”ל הכספים. נחמד תמיד ללכת לחברה. אני לא עושה את זה מספיק, אבל יש לזה תמיד ערך מוסף. אתה מבין במהירות דברים שאולי היית מפספס בקריאת הדו”חות. לרוב החברות בישראל אין קשרי משקיעים מסודרים ופה זה די מסודר.

מדובר בחברת היי טק טיפוסית ברח’ הברזל בת”א, עם מכונת קפה JURA, וחללים נעימים. נפלתי על יום שכל העובדים היו ביום כיף, אז מלבדנו לא היו יותר מדי אנשים. סמנכ”ל הכספים התגלה כבחור מאד נחמד, ושמגיע לעבודה על אופניים. כבר נק’ לזכותו. אני יכול להגיד מניסיון שחברות ישראליות לא תמיד ששות לשוחח עם בעלי מניות, ופה היתה פגישה נעימה מאד.

אסי ה CFO הציג לי את החברה ואת ההיסטוריה שלה, את האסטרטגיה של החברה ואת הכיוון שאליו היא הולכת. סה”כ יצאתי מהפגישה די מעודד שהערך של החברה לא משתקף בשווי המצחיק שלה בבורסה. נכון לכתיבת שורות אלה, שווי החברה 72 מיליון שקל. ה EBITDA שלה לפי 2014 הוא כ 11M$ או נניח 42 מיליון שקל. נניח שהחוב שווה פחות או יותר למזומן (למרות שזה לא בדיוק נכון, אבל נניח כדי לפשט את החישובים) של החברה אז היחס EV/EBITDA הוא כ 1.7. די נמוך, גם יחסית לפריון לדוגמא. בחברות כמו סומוטו הפחד הגדול הוא שהצמיחה תעצר ואז החברה נשארת כמלכודת ערך עם מכפילים נמוכים לאורך שנים, וכפי שראינו מדו”חות  9 החודשים הראשונים של השנה, סיכוי נמוך מאד שנראה את אותן מכירות ורווח תפעולי של החברה מגיע למס’ של 2014, שלא לומר שנקבל צמיחה, אבל להבנתי, סומוטו מחפשת לרכוש חברה אחרת שתיתן לה את היכולת להגיע למס’ האלה תוך כדי שימוש בעסקה במזומן ובמניות. השנה מסתיימת ממש עוד כמה ימים, ואפשר להניח שרכישה של חברה נוספת כנראה כבר לא תתבצע בשבוע הקרוב, אבל גם אם זה ידחה בכמה חודשים, זה לא נורא. אם סומוטו תצליח למצוא נרכשת ראויה עם סינרגיה טובה ותוספת לרווח, זה עשוי להיות קטליזטור נאה. אם יש משהו שקשה ברכישה של חברה זה הסינרגיה. לפי הבנתי הם עשו את זה כבר די יפה עם חברות קודמות שהם רכשו כמו ג’ניו וטאבאטו, אז אני אופטימי. השאלה היא באיזה מחיר הם יצליחו לרכוש וכמה זה באמת יתמוך במכירות וברווח אז נצטרך לחכות ולראות.

אם כבר נוגעים במזומן, סומוטו סיימה את התשלומים לג’ניו וכרגע יש לה בקופה 11.5 מיליון דולר עפ”י הפרסום הזה. הצעתי לאסי שישתמש במזומן כדי שנעשה כולנו יותר כסף ע”י רכישה מחדש של מניות, במיוחד כשהחברה נסחרת מתחת ל BOOK VALUE שלה. כמו כן יש אפשרות לחלוקת דיבידנד, אבל אפשר אולי להניח שחלק מהמזומן נשמר עבור רכישה פוטנציאלית. החברה מנווטת את עצמה יפה ברמות ההוצאות שלה, כך שמצבת העובדים שלה קטנה יותר לעומת התחלת השנה. אני יכול להניח שהשנה היא כבר לא תגיע ל41 מיליון דולר הכנסות ו EBITDA של 11 מיליון דולר, אבל עם רכישה, הכל יכול להשתנות, מה שגם שהחברה זולה בטירוף. חברות כמו סומוטו אילו מסוג החברות שאתה יכול להגיד עליהן שאולי הערך שלהן ירד, אבל המחיר שלהן ירד הרבה יותר. דבר נוסף שהצעתי לאסי זה לציין את הרווח המתואם של החברה כך שלא יכלול את הפחת על הנכסים הבלתי מוחשיים. פריון, לדוגמא, עשתה הפחתה של כל הנכסים הבלתי מוחשיים בפעם אחת וכך מראה כח רווח יותר נכון.

לגבי הביזנס עצמו, ממה שהבנתי זה לא כ”כ פשוט להחליף את סומוטו ע”י תחרות. תמיד יכולה לבוא חברה ולשפוך כסף ובכך לגנוב לה את הביזנס, אבל שוב, בשביל המחיר של סומוטו, אני מוכן לקחת את הצ’אנס. לדברי אסי, לסומוטו יש אלגוריתם חכם שיודע להציע למשתמש את התוכנה המיועדת אליו. דיברנו גם על תוכנות ה Utilities שהחברה מפתחת ששם המרג’ינים הרבה יותר גדולים שכן לא צריך לחלוק את הרווחים עם המפתחים ונשמע שסומוטו מפתחת אפליקציות מעניינות, אם כי לא חסר תחרות בשוק התוכנה. כל חברה יודעת לעשות תוכנות Utilities כפי שסומוטו מפתחת. עובדה שסומוטו עושה מזה כסף. מה שאהבתי מאד לשמוע זה שסומוטו כלל לא מוכרת יותר סרגלי כלים, התחום שבו חטאו ונפלו חברות כגון בבילון. רק בשביל המשפט הזה שווה היה לבוא לבקר.

אם נסכם, כרגע, נכון ל9 חודשים הראשונים של השנה, המכירות הן 22.9 מיליון דולר ו EBITDA הוא 7.3 מיליון דולר. לחברה יש הון של 25 מיליון דולר נכון לדו”ח רבעון 3Q15. המס’ שלה פחות טובים מ- 2014 בהנחת נירמול לכל השנה, אבל מספיק זול כדי להשאיר אותי לונג על החברה בפוזיציה בינונית. מה גם שכספקולציה בלבד, תמיד גם יש את האפשרות שתבוא חברה ותשים כסף על סומוטו ותרכוש אותה בפרמיה. בן גירון המנכ”ל כבר עשה זאת בעבר כשמכר את SweetIM לפריון.

 

אינני יועץ השקעות ולא רואה חשבון ולא הוסמכתי לכך. יש לקרוא את הפטור מאחריות לפני ביצוע כל פעולה. אין להסתמך על החישובים שנעשו ברשומה הזו, הם עלולים/עשויים להיות מוטעים. אני עושה הרבה טעויות ויש סיכוי גבוה שטעיתי ברשומה זו. סביר להניח שאני מדבר שטויות ולכן כל מי שמבצע פעולה על סמך רשומה זו, עלול להפסיד את כספו. אין תחליף לייעוץ מקצועי. יש לראות ברשומה זו בגדר מחשבות שהכותב מעלה בלבד ולא לייחס שידול לפעולה. נא לא להקשיב לי. אני עלול/עשוי לקנות/למכור את חברת סומוטו או כל נייר ערך אחר מבלי לפרסם זאת.

 

 

 

 

“אנו מעדיפים לקנות חברות מצוינות במחיר הוגן מאשר חברות הוגנות במחיר מצוין”. זהו אחד מהציטוטים המפורסמים של וורן באפט. החברה שפתחתי בה פוזיציה, לא הייתי קורא לה חברה מצוינת, אבל המחיר לדעתי מצוין. אז אולי באפט לא היה משקיע בחברה כזו, אבל אני כן :). מדובר על חברת סומוטו שנסחרת בת”א ונוסדה ב 2009. חברה שעסקיה הם בתחום האינטרנט. מה שמשך אותי בחברה זה התמחור המצחיק שבה היא נסחרת.

על החברה

החברה נותנת פתרון הפצה למפתחים ומשווקים לאפליקציות. הפתרון הוא חוצה פלטפורמות ומאפשר פתרון למק, פיסי, מובייל iOS ומובייל אנדרואיד. לדבריה, היא החברה היחידה שנותנת אפשרות להתקנת אפליקציות בכל הפלטפורמות האפשריות. עפ”י החברה היא מחברת בין מפרסמים כמו גוגל, יאהו, בינג, ביידו וכו’ לבין מפתחי אפליקציות.

לחברה יש 2 ערוצי הפצה: B2B ו B2C. שהם Business to Business  ו-Business to Consumer.

במודל ה-B2B החברה מקשרת בין המפרסמים לבין מפתחי התוכנות ובעלי אתרים. זה מתבצע כך: נניח ישנו מפתח תוכנה (בעיקר) למקינטוש שרוצה להגדיל את ההכנסות שלו. הוא מתקשר עם חברת סומוטו דרך חברת הבת שלה בשם ג’ניו ומכניס את הנתונים לתוכנה בשם InstallMac דרך האתר. התוכנה “עוטפת” את תוכנת המפתח הראשי שמתאים למק יחד עם החתימה הדיגיטלית המאושרת מאפל של ג׳ניו, ומאפשרת התקנה של הקובץ החדש אצל המשתמש הראשי. אותו משתמש שרוצה להתקין את התוכנה, מוצעת לו תוכנה נוספת ע״י המפרסם. אם המשתמש התקין את התוכנה או התוכנות הנוספות, סומוטו זוכה בהכנסה. התוכנה בודקת האם האפליקציות הנוספות שמוצעות לההתקנה, מותקנות כבר אצל אותו משתמש, ואם לא כאמור, ישנה האופציה להתקין תוכנה חדשה. האפליקציות האפשריות להתקנה הן סרגל כלים, תוכנות לניהול קבצי וידאו וכיו״ב. סומוטו מקבלת לפי הדו”חות שלה, 0.5-3$ להתקנה… ישנה אפשרות גם לסומוטו להציע אפליקציות שהיא עצמה מפתחת. במודל ה B2C, בדומה לאפשרות הקודמת, הערוץ ההפצה הוא דרך רשתות פרסום דיגיטליות. במבחינת מס׳, לחברה יש כ 80 מפרסמים במובייל ופיסי, 40 רשתות פרסום דיגיטליות, ויותר מ 1000 שותפי הפצה.

במילים אחרות, החברה נותנת אפשרות לחבר בין מפרסמים לבין מפתחי תוכנות והיא גוזרת קופון על הפצה של תוסף. היא גם יכולה לעשות כסף מהתקנה של אפליקציות נוספות אותן היא מציעה כשהאפליקציות יכולות להיות גם כאלה שסמוטו פיתחה. למפתח תוכנה, העניין כדאי, שכן הוא לא משלם כלום עבור הגדלת ההפצה של התוכנה שהוא פיתח וגם זכאי להכנסה קטנה פר התקנה, והוא יכול להגיע לקהל גדול יותר באמצעות מפרסם וסומוטו שמחברת בין כל הצדדים.

סומוטו בעיקר מסתמכת על חברת ג’ניו שאיתה היה לה שיתוף פעולה עד לאחרונה, ועתה היא נרכשה במלואה בסכום של 34.1M$. ג’ניו היא למעשה מנוע צמיחה של סומוטו, ולדעתי נקנתה די בזול. מוצר נוסף שיש לג׳ניו מלבד ה InstallMac הוא דף בית חכם שמרכיב למשתמש באופן אוטומטי דף עם הדברים שמעניינים אותו. שם הוא מקבל גם פרסומות שמהן נובעת ההכנסה של סומוטו.

דרך ג׳ניו, סומוטו בעיקר נותנת פתרון להתקנה אפליקציות בעיקר עבור המקינטוש. ע״י רכישה חברת tabatoo – פתרון עבור מובייל, וסומוטו עצמה נותנת את הפתרון עבור פיסי. סומוטו מאפשרת פתרון טכנולוגי עם התקנת תוכנה קלת משקל, מרובת ערוצים (כך שההתקנה תהיה מהירה מאד כדי לא לתסכל את המשתמש הסופי) ומנגנון לומד שיאפשר להציע פרסומות ללקוח.

במובייל, כרגע עבור אנדרואיד, התקנה מתבצעת דרך הפיסי וב iOS, המכירות נמצאות עדיין בחיתוליהן.

הגליץ׳

בדומה לחברות כמו בבילון ורעותיה, לסומוטו יש אפשרות להתקין תוספים מעצבנים שהמשתמש מתקשה להסיר. תוסף אחד לדוגמא הוא האומניבר לספארי שהחברה ״דוחפת״ למשתמשים שלה, משנה את ההגדרות לדף הבית של המשתמש. היא מאפשרת לעקוב אחרי המשתמש, ובכך ללמוד אותו והעדפותיו ומאפשרת לדחוף לו פרסומות בהתאם להעדפות אלה. התוסף גם ישנה את דף הבית של משתמש הקצה. את התוסף הזה קשה להסיר וכמו בסיפור של בבילון (עם יאהו! וגוגל), אפל החליטה שהיא חותכת את סומוטו/ג׳ניו ע״י שלילה של החתימה האלקטרונית שלה למוצר זה בלבד, ובכך לא מאפשרת יותר להתקין את התוסף המעצבן שלה. ההודעה של אפל הגיעה בינואר השנה, ממש כמה ימים לאחר שסומוטו הודיעה שהיא תראה תוצאות לשנת 2014 טובות יותר ממה שהעריכה תחילה. המניה כמובן נחתכה בחדות, מה שלדעתי מאפשר היום לקנות את סומוטו בשולי בטחון די גדולים. לפי הדו״חות של סומוטו, 25% מההכנסות שלה מגיעות מהתוספים. אפל אולי עצרה את התקנת התוסף ״אומניבר״, אבל זה לא אומר שלחברה אין מוצרים ושת״פים נוספים.

תוצאות מהעבר

החברה הפכה להיות ציבורית בשנת 2013 והוקמה בשנת 2009, כך שאנחנו מדברים על חברה מאד צעירה, אבל צומחת. ההכנסות שלה בתחילת פעילותה לא ממש רלבנטיות, אז ריכזתי את המס׳ החל משנת 2012. החברה הכניסה בשנת 2012, 2013, 2014 את המס׳ הבאים (כל המס׳ במיליונים): 9.265$, 22.08$, 31.75$ בהתאמה. הרווח התפעולי (לפני הפחתות) הוא 0.475$, 2.566$, 5.05$ בהתאמה, כך שאפשר לראות שהחברה צומחת.

בדו״חות 2015, הראשון והשני אפשר לראות גם את התוצאות פרופורמה יחד עם ג׳ניו לגבי 2014 וגם את התוצאות דפקטו אחרי שג׳ניו כבר הוטמעה לתוך סומוטו. בשנת 2014 החברה הכניסה יחד עם ג׳ניו סכום של 42.2 מיליון דולר ורווח תפעולי של 11.2 מיליון דולר. מס׳ מרשימים מאד בהתחשב במחיר הנוכחי שלה.

לגבי המחצית הראשונה של 2015, אמנם יש האטה קלה ברבעון השני לעומת הראשון, אבל במבט חציוני החברה הכניסה 16.7 מיליון דולר והרווח התפעולי (לפני הפחתות) שלה הוא 5.4 מיליון דולר, כך שאם ננרמל את המס׳ האלה לאורך כל השנה, נקבל מכפילים מאד נמוכים.

התימחור

מבחינת מחיר, החברה היום נסחרת בשווי של כ 90-80 מיליון שקל. בשנת 2014, החברה מכרה פרופורמה (יחד עם ג׳ניו) בסכום של 42.2 מיליון דולר, או כ 160 מיליון שקל. רווח תפעולי (לפני הפחתות) ב 2014 היה בגובה של 11.2 מיליון דולר או 42.5 מיליון שקל.

עפ״י תוצאות 2014, מבחינת מכפילים, החברה נחסרת במכפיל מכירות של 0.5 ומכפיל EV/EBITDA של 1.9. מדובר על מס׳ מאד אטרקטיביים לטעמי. החברה נסחרת כ״כ בזול שהיא ממש מתמחרת אובדן דרך קיצוני שבו ההכנסות והרווחים של החברה יעלמו לגמרי. אין לדעת מה העתיד צופן לנו, בטח אחרי ביטול החתימה האלקטרונית ע״י אפל, אבל יש כמה רמזים שמתחבאים בדוחות של סומוטו כמו שאפשר לראות מהציטוטים בהמשך.

העתיד

ברבעון הראשון של השנה, סומוטו הודיעה בדו״ח הרבעוני שהיא תעמוד בתחזיות שסיפקה:

תחזית לשנת 2015 – תוצאות רבעון זה עומדות בתחזיות החברה לשנת 2015 כפי שדווחו על ידי החברה בעבר. לתחזית החברה ועדכונה ראו דיווחי החברה מיום 7 בספטמבר, 2014.

מה שיפה, שהחברה אומרת בהתחלת השנה בדיווח לבורסה מתאריך 16.02.15, לאחר ההודעה של אפל שהיא אינה ממשיכה את החתימה הדיגיטלית עם סומוטו את ההודעה הבאה (ההדגשה במקור):

החברה מעריכה כי לאור הפעולות שננקטו עד כה על ידה כמפורט להלן, וכמפורט בדיווח המיידי מיום 18 בינואר 2015 (להלן: “הדיווח המיידי), לא צפויה להיות השפעה מהותית להודעת APPLE מיום 13 בפברואר 2015 על התוצאות הכספיות של החברה בשנת 2015, מעבר למפורט בדיווח המיידי. בהתאם לכך החברה מעריכה כי הכנסותיה בשנת 2015 יעלו על הכנסותיה המאוחדות פרופורמה לשנת 2014 המוערכות בגובה של כ- 41 מיליון דולר וכי הרווח התפעולי בשנת 2015, לפני הפחתות, יעלה על הרווח התפעולי המאוחד פרופורמה לפני הפחתות בשנת 2014 המוערך בגובה של כ- 11 מיליון דולר. מובהר בזאת כי החברה וג’ניו ממשיכות להפיץ את כל מוצרי ג’ניו על פלטפורמת APPLE. יצוין, כי בעקבות ההודעה לג’ניו מיום 15 בינואר 2015, נערכה החברה מבעוד מועד וקיבלה חתימות דיגיטליות נוספות באופן המאפשר לחברה להמשיך ולהפיץ את מוצרי ג’ניו. בתוך כך החברה מיישמת אסטרטגיה שיווקית הכוללת את שיווק מוצרי ג’ניו במספר רב של ערוצים לרבות באמצעות שיתופי פעולה עם שותפיה העסקיים, באופן שהפקעת חתימה ו/או חתימות דיגיטליות נוספות אינן צפויות להערכת החברה לפגוע בפעילות החברה.

כלומר, סומוטו עומדת מאחורי המס׳ של 2014 שבתימחור שלה היום הופכים את סומוטו לחברה זולה מאד. בדו״ח הרבעון השני של השנה הנוכחית, 2015, סומוטו קצת נסוגה מהערכות שלה שהם יעמדו במס׳ שלעיל, והיא אומרת את הדברים הבאים:

תחזית לשנת 2015 – החברה מרכזת מאמצים על מנת להשלים עסקת רכישת חברה הפועלת בתחום המובייל עד לתום שנת 2015. באם החברה לא תשלים פעולת רכישת חברה כאמור, ולאור העובדה כי תעשיית הפצת התוכנות בסביבת PC- Windows חווה ירידה משמעותית לאחרונה (כמפורט בס”ק ח’ לעיל), ועל אף העובדה שפעילות הפצת האפליקציות של החברה בתחום ה- Mac גדלה ופעילות המובייל מהווה מנוע צמיחה, עלולה החברה שלא לעמוד בשנת 2015 בתוצאות החברה על בסיס פרופורמה של שנת 2014, כפי שהעריכה בעבר.

לחברה יש בקופה כ 8 מיליון דולר (וחוב די דומה). היא מודיעה שהיא אכן חווה האטה בשוק ההתקנות של הפיסי. לפי הודעה זו, גם אחרי שיחה עם ה CFO של החברה, שהיא עשויה לרכוש חברה נוספת שתיתן לה את האפשרות להגיע למכירות ולרווח התפעולי שעליו היא הצהירה כמו שכתבתי. גם אם החברה לא תגיע למס׳ האלה, היא כ״כ זולה שזה בסדר מבחינתי. ואם מדברים על צמיחה, בדו״חות של 2015, החברה מראה שהיא כבר מייצרת בחציון הראשון הכנסות ממובייל של 2.4 מיליון דולר, שלא היו לה בעבר, בעיקר באמצעות חברת tabatoo שאותה סומוטו גם רכשה בכ 1M$.

סוכריה נוספת היא בדמות גובה המס שג׳ניו תשלם עפ״י הודעת סומוטו, בגובה 16% ולא 26.5% בכפוף לעמידה ביעדים מסוימים, כך שהרווח הנקי יושפע בוודאי מכך, כמו שאפשר לראות כבר בדו״חות 2014.

הסיכון

לא חסר. קודם כל מדובר על חברת אינטרנט. היא יכולה לקבל ברקס כמו שהיא קיבלה מאפל לגבי שאר המוצרים שלה. זהו הסיכון הגדול ביותר, ואין להקל בו ראש. ממה שדיברתי עם ההנהלה, זה לא משהו סביר, אבל אין לדעת. ההסתמכות של סומוטו במס׳ לקוחות בודדים היא גדולה מאד. הלקוח הגדול ביותר שלה אחראי על 57% מההכנסות של החברה ואם הוא ייעלם, אזי החברה תיכנס לצרה צרורה. ישנו גם הסיכון של חפיר. סומוטו אמנם נותנת פתרונות הפצה Cross Platform, אבל אף אחד לא מבטיח שלא תקום חברה חדשה שתגנוב את הביזנס מסומוטו. בכל זאת, מדובר על חברת תוכנה…

סיכון נוסף הוא ברמת ההנהלה. ממה שהתרשמתי מדובר על הנהלה רצינית שמייסדיה עשו דבר אחד או שניים בעברם. סול צבי, היזמית שהקימה את ג׳ניו, לצערי, עוזבת את סומוטו, זמן קצר בלבד אחרי הרכישה. מדובר על בחורה שממה שבדקתי עליה באינטרנט, עם היסטוריה מקצועית מאד מרשימה, ומבינה טוב מאד את הביזנס. אפשר להתרשם ממנה בחלק האחרון של הכנס למשקיעים, בחלק של השאלות והתשובות. מי שהחברה מעניינת אותו. יכול לקבל הרבה מידע בלינק הזה.

החברה גם יכולה בוודאות די גדולה לדלל את בעלי המניות שלה כפי שכבר עשתה בעבר, וזאת עפ״י הודעות לבורסה. לדעתי היא תעשה זאת כשתרכוש חברה חדשה. אם זה יביא הכנסות ורווחים כמו הסינרגיה הטובה עם ג׳ניו, זה לא נורא.

עם כל הסיכונים והחשש הטבעי מחברות האינטרנט, פתחתי פוזיציה קטנה בחברת סומוטו. אהבתי לראות שגם ההנהלה קונה בעצמה מניות לעצמה דרך הבורסה בשלל הודעות.

אינני יועץ השקעות ולא רואה חשבון ולא הוסמכתי לכך. יש לקרוא את הפטור מאחריות לפני ביצוע כל פעולה. אין להסתמך על החישובים שנעשו ברשומה הזו, הם עלולים/עשויים להיות מוטעים. אני עושה הרבה טעויות ויש סיכוי גבוה שטעיתי ברשומה זו. סביר להניח שאני מדבר שטויות ולכן כל מי שמבצע פעולה על סמך רשומה זו, עלול להפסיד את כספו. אין תחליף לייעוץ מקצועי. יש לראות ברשומה זו בגדר מחשבות שהכותב מעלה בלבד ולא לייחס שידול לפעולה. נא לא להקשיב לי. אני עלול/עשוי לקנות/למכור את חברת סומוטו או כל נייר ערך אחר מבלי לפרסם זאת.

הרבה פעמים לאחר שאנשים שומעים את סיפור הפנסיה ה״מסובך״ שלי, אנשים נחרדים. חושבים שאני משוגע. כל הזמן מנסים להוכיח לי שאני טועה במקרה הטוב, או טייס קמיקזה יפני במקרה הגרוע. הרבה מנסים להסביר לי שבגלל שאני נצמד למדדים בפנסיה במכשיר “נחות” כמו קופ״ג, אני עושה טעות בסיסית. לא כ״כ בגלל התשואה אלא בגלל המקדם. כולם מסכימים איתי שהתשואה שמנהל פנסיה ממוצע יעשה היא תשואה נחותה ביחס למה שהשוק נותן, אבל המקדם. אוי המקדם. אנשים ממש מאוהבים במקדם האומלל הזה. לדעתי הוא לא שווה כלום המקדם הזה וגם אם כן, הוא לא שווה את התוצאה ואת הסיכון. רבים חושבים שאם המקדם הוא קבוע, אזי הקצבה של העמית מובטחת. רבים לא נותנים את דעתם לסיכון או לצבירה כתוצאה מבחירת מסלול תלוי מקדם.

ההנחה

ההנחה המרכזית שבגינה אני חוסך בקופ״ג מחקת מדד היא שאני מאמין בשוק ההון. אני אסביר את ההנחה הזו בהמשך כדי להראות חד משמעית למה מי שחוסך בביטוח מנהלים עושה את טעות חייו הפיננסית. עוד הנחה מרכזית שלי, היא שאני לא מסתפק בפירורים של הקצבה שהפנסיה אמורה לשלם לי בהגיעי לגיל 67. חברים, בגיל 67, אני מתכוון לקנות אסטון מרטין 67, לעזור לילדים, לטוס לבורה בורה לשבת בסוכה בספטמבר, לשתות שייק עם המטריה הקטנה הזו במשקה, ולטוס משם לשתות בירה באוקטובר-פסט בגרמניה. אני מכוון להרבה כסף, ואת הכסף הזה אני לא מתכוון להשאיר תקוע בצורת קצבה. אני רוצה למשוך אותו ולשלם לעצמי קצבה. מי שרוצה קצבה זה בסדר גמור, אבל לדעתי זו טעות כי הדרך לשם מוטעית וגם התוצאה. לא כל אחד צריך למשוך את הכסף בפנסיה ולהמשיך להשקיע בשוק ההון. אפשר גם לקנות דירה בכסף (או כמה דירות) ולקבל שכירות. לא חבל לוותר על ההון (היוון קצבה)?

מקדם קצבה

למי שלא זוכר, מקדם הזקנה הוא אותו פרמטר שעומד מאחורי כמות החודשים שנותר לפנסיונר לחיות. כלומר, אם מקדם של עמית הוא 200, ההנחה היא שהוא אמור לחיות עוד 200 חודשים מרגע הפרישה. מה שמצטבר לו בפנסיה מחולק באותו מקדם זקנה\קצבה. התוצאה של פעולת החילוק הזו זה מה שתהיה הקצבה שלו מגיל הפרישה ועד מותו, בין אם זה יקרה לאחר שנה ובין אם יותר (אל תתפסו אותי פה במילה כי יש בחירת מסלולים בהגעה לגיל פרישה ואני לא שולט בהם, אבל בואו נניח שאפילו אם הפנסיונר מת בגיל של מתושלח, הוא עדיין יקבל את אותה קצבה צמודת מדד אבל ללא הון. גם דמי ניהול יחסית גבוהים צריך לשלם פה).

תשואה

קודם כל ברור לכולם שכח הריבית דריבית הוא כח חזק ביותר וששוק ההון נותן תשואה יותר טובה מכל מנהל פנסיוני. שוב, על כך אין ויכוח בכלל. הטענה שלי שעוד לא מצאתי מנהל פנסיוני באמת שמכה את המדדים בטח לאורך שנים. למדדים יש היסטוריה. אפשר לראות בנקל שמדד ה S&P 500 נתן תשואה טוטאל ריטרן של כ 10% מאז שנת 1970 ואפילו בפרספקטיבה של כל 25 שנה (העמודה אחרונה בלינק), הוא נתן תשואה דו ספרתית או קרוב מאד לכך.

אז בואו נעשה דוגמא קטנה להראות כמה תקוע בנאדם יכול במסלול של ביטוח מנהלים בהנחה שהוא מפציץ ועושה תשואה של 7% לעומת ה S&P 500 שייתן נניח אחרי דמי ניהול “רק” 9%.  ניקח עמית לפי פרמטרים כפי שכתבתי בעבר לפי דוגמא כללית ולא מחייבת. נניח שלבחור בן 37 יש 300,000₪ חסכון פנסיוני ועוד 30 שנה עד יציאה בפנסיה. בואו נניח שהבחור מפקיד משכר של 20,000₪ לפנסיה וזאת לפי 18.33%. אני חוזר: בביטוח מנהלים הוא עושה 7% אחרי דמי ניהול. כידוע דמי הניהול בביטוח המנהלים הם שערורייתים שמגלחים את התשואה אז זו הנחה ממש דמיונית שהוא יעשה 7% בשנה אחרי דמי ניהול. אני לא יודע איך אפשר לעשות תשואה כזו בטח בהתחשב בעובדה שיש מסלולים בביטוח המנהלים שלוקחים 0.8-1% על כל הצבירה ואפילו יותר ו 15% על הרווח. לדעתי זה פשוט בלתי אפשרי לעשות 7% בשנה בממוצע אחרי דמי ניהול.

קצבה? היוון קצבה!

היוון קצבה זוהי משיכה הונית. כלומר את הקצבה מהוונים לפי מקדם היוון ומושכים בצורה הונית, למעט הסכום שהמדינה מחייבת להשאיר כסכום קצבה מינמיאלית? למה? המדינה מכריחה את החוסך להשאיר סכום לקצבה לקיום מינימאלי. לדעתי בעוד 30 שנה הוא יהיה כ 10,000₪.

הנחתי שמי שנשאר במסלול של ביטוח מנהלים יש לו מקדם קצבה מובטח של 166, דבר שלא קיים היום יותר ובעטיו כולם לא מוכנים לזוז מביטוח המנהלים הזה. זאת לעומת מקדם קצבה תיאורטי של  300 בהנחה שזה מה שיהיה בעוד כ 30 שנה, כלומר עליה של כ 100 חודשים התוחלת החיים. היום המקדם הזה הוא בערך 200. במקרה כזה הקצבה תהיה אותה קצבה. אבל למה להישאר עם אותה קצבה ולא למשוך את הכסף? מי שמושך את הכסף במסלול ביטוח המנהלים, יישאר עם מעט כסף כי הצבירה שלו תהיה פשוט צבירה נמוכה. מי שהולך על המסלול שלי, יהיה לו הרבה יותר כסף. תהיה לו אותה קצבה אבל יהיה לו הרבה יותר הון. זאת בגיל 67 ובטח בגיל 90. אני לא מבין למה אנשים נתפסים לכל העניין הזה של קצבה. הרבה אנשים אומרים שאם הקצבה תהיה קבועה אז העמית מוגן. אבל אם הקצבה היא אותה קצבה, אבל עם אפשרות צבירה יותר גבוהה, אז מה עדיף? ברור שעדיף למשוך את הצבירה ככל שהיא יותר גבוהה וליצור לעצמך קצבה.

אפשר להגיע לגיל 67 עם פחות או יותר אותם מס׳ מבחינת קצבה אבל עם הרבה יותר הון. את ההון הזה אפשר למשוך ופשוט לחיות ממנו לפי 4% בשנה או אפילו פחות למי שיותר שמרן. במשך השנים מנק׳ זו, רמת החיים יכולה גם לעלות וגם ההון כי אם עושים 10% בשנה בממוצע ומושכים רק 4%, אז ברור שהכסף רק גדל. איך זה בביטוח מנהלים? בביטוח מנהלים תהיה לך קצבה קבועה ולא תראה את אותו הון.

אז הנה הנתונים שהכנסתי לטבלה (דיסקליימר חשוב: כל הנתונים הם על דעתי ועלולים להיות מוטעים ולא נכונים. הנחתי פה הנחות מפליגות כמו אי התחשבות במשיכת פיצויים/שלא הצטבר כלל כסף הוני עד לשנת 2008/ש 10,000₪ הם הסכום שיהיה פטור ממס/סכום מינימאלי לתשלום קצבה הוא 10,000₪/שמדרגות המס ישארו כפי שהם וכיו”ב. בשום פנים אין להסתמך על המס’ האלה ללא התיעצות עם יועץ מס ומומחה פנסיה.):

ניתן לראות כמה הון מצטבר במסלול של ביטוח מנהלים עם מקדם קצבה נמוך וכמה הון מצטבר במסלול מחקה מדד עם “רק” 2% יותר תשואה שנתית. הקצבה היא בערך אותו דבר. אבל הצבירה היא משמעותית יותר גבוהה. מי שיבחר להוון את הקצבה שלו יוותר עם הון גדול מאד ועם פחות או יותר עם אותה קצבה.

הסיכון בביטוח מנהלים

כל מי שמסתמך על כך שמקדם נמוך יציל אותו, הוא פשוט עיוור. הוא עיוור כי הצבירה שלו תהיה נמוכה מצד אחד כי הוא נדפק בדמי ניהול ותשואה של קרטון חלב.

אבל יש עוד צד למטבע של המקדם.  מי אמר שבמקרה שתוחלת החיים תהיה כ״כ גבוהה, שבה מקדם הקצבה יהיה 300 בעוד 30 שנה (כלומר, תוחלת חיים ממוצעת של 92 שנה), האם במקרה כזה, חברות הביטוח תוכלנה לשלם את אותה קצבה כפי שהן החייבו? האם הן לא יהיו בכלל בגרעון אקטוארי שבו הן תבואנה למדינה בטענה, שהן לא תוכלנה בכלל לשלם את אותה קצבה לפי מקדם, רחמנא ליצלן, לא הגיוני. ככל שהמקדם בגיל 67 יהיה גבוה הרבה יותר מהמקדם שהובטח לעמית 40 שנה ויותר לפני הפרישה וכביכול ייתן עדיפות לקצבה קבועה, הסבירות שחברת הביטוח תשלם היא נמוכה יותר ובכך סיכון גדול יותר. המשרעת בין מקדמי הזקנה בין מה שהובטח וקבוע, לבין מה שיהיה בגיל הפרישה דפקטו לאלה שלא קיבעו את המקדם שלהם רק מחדד את האפשרות (נכון, התיאורטית) לכך שלא יהיה להם כיצד לשלם קצבה לפי מקדם כ״כ נמוך. אי אפשר להגיד מצד חברת הביטוח שמבטיחה קצבה לפי מקדם ממש נמוך כי תוחלת החיים תעלה דרמטית לדידה, ולא לראות שזה בכלל מעלה את הסיכון שאותה קצבה לא תשולם כי אם אותה הבטחה התממשה ויש מקדם גבוה בגיל 67, אז הצד השני של הסיכון הוא שחברת הביטוח לא תשלם, כי תוחלת החיים כ״כ גבוהה שהיא לא תוכל לעמוד בהתחיבויות שלה.

הנק׳ שלי היא שאם חברת הביטוח מבטיחה לעמית מקדם קצבה קבוע כדי להגן עליו מפני הסיכון שהמקדם יהיה מאד גבוה עשרות שנים אחרי, מי מגן על העמית מאותו סיכון אם באמת המקדם יהיה כה גבוה שחברת הביטוח בכלל לא תוכל לשלם? תכלס אין לי מושג. אני לא אקטואר אבל אני לא יכול לתלות את כל התקוות הפנסיוניות שלי במקדם ״מובטח״ שבגללו אני משלם מלא דמי ניהול ומגיע לצבירה נמוכה. (בכלל לא התייחסתי בפוסט הזה בכלל לנקודות שדיברתי בעבר, כמו ביטוחים מיותרים שגורעים עוד כסף והעלמות הכסף במקרה פטירה בטרם עת).

אז אני מנסה להבין למה להישאר בביטוח מנהלים? אני אשמח מאד אם מישהו יוכל לתת לי טיעון רציני בעדו.

אפשר לראות לינק לאקסל שבניתי פה.

 

אינני יועץ מס, ולא יועץ פנסיוני, בשום אופן אין לראות בפוסט זה המלצה לבצע פעילות כלשהי. כל הפועל על פי רשומה זו פועל על דעת עצמו וישא באחריות למעשיו. אין תחליף לייעוץ פנסיוני, ייעוץ מס והפעלת שיקול דעת. בכל מקרה, יש לקרוא הפטור מאחריות. אני עושה הרבה טעויות. נא לא להקשיב לי. אני כותב הרבה שטויות ובכל מקרה מדובר על הגיגים בלבד מתוך כוונה לעורר דיון ולא ביצוע של מעשה בלתי הפיך שאינני אחראי לו. כל העובר ממסלול פנסיה אחד למשנהו מסתכן באיבוד כספו.

לאחרונה אביב ארלון פרסמה את הדו״ח הרבעוני שלה. אין חדש תחת השמש, אבל מכיוון שבכתיבה אני מסדר את המחשבות יותר טוב ומחזק את הבטחון שלי בהשקעה, החלטתי לכתוב כמה מילים על אביב ארלון.

עכשיו, מה שמעניין זה כמה דברים. קודם כל ניתן לראות שסה״כ ההכנסות של החברה מנכסיה לא רחוקים ממה שהיה בעבר, כך שניתן להניח שהם ימשיכו להיות כאלה אם אחוזי התפוסה לא ישתנו בעתיד, וכך גם אני מניח. אם נסתכל בדו״ח החברה, נראה שבניכוי השערוכים כתוצאה משינוי מט״ח, החברה לא הרוויחה אבל גם לא הפסידה. את רוב ההתחיבויות היא כבר לקחה והיא איננה צפויה להגדיל את החובות ולכן גם לא את הוצאות המימון שלה. כלומר, ההכנסות העתידות לבוא מהנכסים שלה בסרביה, הם אלה שיקבעו את הרווח העתידי של החברה. ואני מתכוון לרווח מהכנסות שוטפות ולא משערוכים.

הפעם אני אלך לחישובי הרווחים ולאו דווקא כפי שעשיתי בפוסט הקודם. סה״כ הדברים מתקדמים די על מי מנוחות אצל אביב ארלון. היא ממשיכה (ודי סיימה) לגייס חוב על מנת להשלים את הפרוייקטים שלה בסרביה, ובארה״ב ההכנסות פחות או יותר סטטיות. החוב של החברה הוא 262.5 מיליון שקל ולפי החישובים שלי, הוצאות המימון שלה הם כ 19 מיליון בשנה, אבל הרבה מן החוב (כ 70 מיליון) אמור להסתיים בשנה הקרובה כך שיכול להיות שיפור גם בהיבט הזה של הוצאות המימון ומפה גם ברווח הנקי.

החברה מפרטת את ההכנסות והרווחים שלה מנכסיה. (כל החישובים עשיתי לפי דולר של 3.8 ויורו של 4.2)

ארה״ב

בון אביב הולדינגס: הכנסות של 8.209 מיליון דולר בחציון. אם נזכור שהאחזקות הן לפי 50%, ניתן לומר שההכנסה היא 15.6 מיליון שקל בחציון. רווח לפי הדו״ח הוא 2.575 מיליון דולר או 5 מיליון שקל בחציון בהתאמה

GLENBROOK: הכנסות של 3.774 מיליון דולר בחציון. אחזקה של 50%, נותן הכנסה של 1.887 מיליון שקל בחציון. רווח בחציון 160 אלף שקל לפי הדו״ח ולפי 50% הרווח הוא 80 אלף שקל.

BONITA: הכנסות של 4.6554 מיליון דולר בחציון. אחזקה של 48% נותן הכנסה של 2.327 מיליון שקל בחציון. רווח בחציון הוא 860 אלף שקל או לפי 48% 412 אלף שקל.

נסכם את כל מה שידוע לנו:

סה״כ הכנסות מכל האחזקות בארה״ב נותן 19.814 מיליון שקל ורווח 5.4 מיליון שקל בחציון.

סרביה

פה זה יותר קל כי יש רק נכס אחד שבאמת נותן תוצרת שהוא הנכס בפאנצ׳בו. אחזקה זו היא לפי 100% וההכנסות מהנכס הוא 6.659 מיליון שקל.  מה שננסה לעשות, ננסה לראות כמה יהיו ההכנסות של החברה מהנכסים הנבנים בסרביה.

זרניינין

לחברה יש הכנסות צפויות של 10.8 יורו למ״ר חודשי כפול 22.500 מ״ר כפול 12 חודשים כפול 4.2 שקל ליורו =  12.247 מיליון שקל הכנסות פחות נניח הוצאות תפעול של 18% נותן הכנסות של 10 מיליון שקל. לא לשכוח שסה״כ זכויות הבניה שם הם 50,000 מ״ר, כך שתיאורטית ההכנסה העתידית יכולה להכפיל את עצמה ויותר.

אביב בבלגרד

נעשה אותו חישוב. (לפי המצגת) הכנסות צפויות של 9 יורו לחודש למ״ר כפול 10,500 מ״ר כפול 12 חודשים כפול 4.2 שקל ליורו = הכנסות של 4.76 מיליון שקל פחות הוצאות תפעול נותן הכנסות של 3.9 מיליון שקל.

פאנצ׳בו

הכנסות צפויות בעקבות הוספת עוד 2,000 מ״ר למבנה שכבר קיים כפול 9.2 מ״ר לחודש ייתן 0.927 מיליון שקל ואחרי הוצאות תפעול (לדעתי הן לא יהיו כי החברה אומרת שהוצאות התפעול כבר נכללות בדוחות הקיימים אבל נהיה שמרנים) 0.76 מיליון שקל.

סיכום

אם נסכם את כל הגידול בהכנסות של החברה לאחר האכלוסים שיהיו לקראת סוף השנה, אזי אנחנו אמורים לראות גידול של סה״כ כמעט 15 מיליון שקל. אם החברה תהיה רזה במבנה התפעולי שלה, היא תוכל אפילו להשיג רווח גבוה יותר. הרווח הזה, אמור לעלות למעלה מחברות הבנות לחברה אביב ארלון בע״מ.

בואו נניח שהחברה תשלם מס על כל הסכומים האלה בשיעור של 26.5% לפי מס חברות בישראל (החישוב הזה רק תיאורטי. החברה בת צריכה לשלם מס לפי האחזקות שלה בסרביה שהוא 15% וגם עליו עשוי להיות זיכוי במס לפי כללי ההשקעה בסרביה להשקעות שנעשו עד 2013. המס הסופי הוא כמובן נמוך הרבה יותר אם בכלל). במקרה כזה הרווח שיוותר לה הוא כ 11 מיליון שקל. אחרי החריקירי בבורסה ובשווי של 100 מיליון שקל, מכפיל הרווח של אביב ארלון לפי המספרים הללו הוא 9 במקרה הגרוע (או 6.66 ללא תשלום מס). בכל מקרה, אם ברבעון האחרון היא הורידה מההון שלה סכום נכבד עקב ירידה משמעותית בשערי מט״ח, כרגע הגלגל התהפך, וזה עשוי לשערך את הנכסים שלה וגם את ההכנסות שלה, במיוחד בסרביה בסכום גבוה יותר בראיה שקלית. סילוק אג״ח ג׳ יביא עוד חסכון בהוצאות המימון לפני מס ויוריד את מכפיל הרווח עוד.

 

יש לי אחזקה בחברת אביב ארלון. אינני יועץ השקעות ולא רואה חשבון ולא הוסמכתי לכך. יש לקרוא את הפטור מאחריות לפני ביצוע כל פעולה. אין להסתמך על החישובים שנעשו ברשומה הזו, הם עלולים/עשויים להיות מוטעים. אני עושה הרבה טעויות ויש סיכוי גבוה שטעיתי ברשומה זו. סביר להניח שאני מדבר שטויות ולכן כל מי שמבצע פעולה על סמך רשומה זו, עלול להפסיד את כספו. אין תחליף לייעוץ מקצועי. יש לראות ברשומה זו בגדר מחשבות שהכותב מעלה בלבד ולא לייחס שידול לפעולה. נא לא להקשיב לי. כמובן שהערות תתקבלנה בברכה.