דם ברחובות

לפעמים אני כותב פוסטים למגירה. הנה אחד שכתבתי למגירה לפני כחודש....

האם אפשר לאהוב חברה בה המכירות ירדו ב 16% ב 5 שנים, הרווח התפעולי ירד ב 90%, הרווח הנקי ירד בכ 55%, וזאת תוך כדי גידול בכמות המניות בכ 40%? אפשר…כמה ירדה המניה בתקופה הזו? בכ – 95%. האם המצב כל-כך נורא בחברה כזו? שם החברה הוא פריון נטוורק (טיקר:PERI), מאותה משפחה דפוקה שממנה מגיעה סומוטו. אני מאד אוהב חברות כאלה כמו פריון. חברה שהמחיר ירד בה יותר מהערך. 

היסטוריה

פריון התחילה את דרכה בשם ״אינקרדימייל״ בשנת 1999 עם מוצר תוכנה לדואר אלקטרוני, כיוון עסקי שלא רלבנטי להיום. החברה הונפקה ב 2006 בשווי של 63 מיליון דולר (כמו השווי של היום בערך). בהמשך הדרך החברה ביצעה שינוי במיקוד העסקי שלה, ועברה תוך כדי רכישות (יקרות מדי) של חברות אחרות שהיום מהווים את הליבה העסקית של החברה לנישות חדשות. לדוגמא, ב 2011 פריון רכשה את SweetIM מידי בן גירון (המייסד של סומוטו), אך הרכישות הגדולות מידי היו מקונדואיט בעסקה של יותר מ 600 מיליון דולר בתחילת 2014 ו ב 2015 רכשה את אנדרטון בשווי 180 מיליון דולר. הרכישות הללו לא התבררו כמוצלחות בלשון המעטה שכן סגמנט החיפוש הולך ומדרדר ואילו הרכישה של אנדרטון שבוצעה בידי המנכ״ל שהתפטר, גרמה כבר למחיקות ענק של 85 מיליון דולר ב 2017 ומתוך זה 44 מיליון דולר ברבעון האחרון של 2017. הרכישה רוקנה את פריון ממזומנים, וגרוע מכך, התברר שהרכישות היו יקרות מדי. לאחר הרכישה הגדולה של חטיבת סרגלי הכלים של קונודאיט הפכו המייסדים של קונדואיט לבעלי מניות גדולים של פריון. אחד מהם, רונן שילה, שהמשיך להיות המנכ״ל של קונדואיט (ששינתה את שמה ל״קומו״ בינתיים), יצא למאבק של שנים במנכ״ל החברה ג׳וזף מנדלבאום. לטענתו, החברה שילמה משכורות עתק למנהליה שהשמידו ערך לבעלי המניות. מחברה מאוחדת עם קונדואיט בשווי של כביליון דולר, החברה היום שווה 60 מיליון דולר בלבד. לאחרונה, סופסוף בוצע שינוי בהנהלה. המנכ״ל מנדלבאום התפטר, יו״ר הדירקטוריון התפטר, סמנכ״ל הכספים התפטר והגיע מנכ״ל חדש בשם דורון גרסטל. אני מאד אוהב את הצורה שבה מר גרסטל מתבטא בתקשורת. הוא טוען שזו החברה הרביעית שבה הוא מבצע טרנדאראונד. אפשר להתווכח האם זה נכון לגבי החברות הקודמות אותן ניהל, אבל ברור לגמרי שהוא מכוון להבראה של החברה. הוא הבטיח לקצץ בעלויות של החברה, ואכן, מס׳ עובדים פוטרו ובמקביל עלויות RND ירדו בכ 8 מיליון דולר ב 2017. הוא השיג קיצוץ של כ 7 מיליון דולר בעלויות הנהלה וכלליות. בנוסף, הוא השיג חוזה חדש מול מייקרוסופט, סנאפצ׳ט ו״ניקה״ את השולחן עם מחיקת מוניטין גדולה של אנדרטון. אם מר גרסטל מכוון לטרנאראונד של פריון, לדעתי הדבר מתבטא כבר בדו״חות של החברה.

פיננסיים

שווי חברה: 60 מיליון דולר.

הון: 138 מיליון דולר. => מכפיל הון 0.43

מזומן: 38 מיליון דולר.

חוב: 60.6 מיליון דולר לעומת 77 מיליון ב 2016

מכירות: 274 מיליון. => מכפיל מכירות  0.21

צפי אביטדה ל 2018: 30 מיליון דולר. => מכפיל ev/ebitda = 2.75 צפוי על 2018.

עסקים

החברה היום עוסקת ב 2 תחומים עיקריים: Search ו Addertising.

Search:

מבוסס בעיקר על הפעילות של קודפיול. במסגרת הפעילות פה, משתמש יכול ״לעטוף״ את תוסף כרום או אפליקציה בכלים של פריון שבעטיים, המשתמש שיוסיף את האפשרויות האלה יקבל את מנוע החיפוש של בינג מבית מייקרוסופט כאשר יפתח טאב חדש. אני מודע לכך שהתחום הזה יכול להראות בעייתי בעיניי הרבה משקיעים ו/או משתמשים, אבל אני אוהב את העובדה שבינג בחרה לקיים שת״פ עם פריון עד 2020. 3 שנים של הסכם עם ענקית התוכנה מסיאטל אילו הן חדשות טובות.

Advertising:

מבוסס בעיקר על אנדרטון שנרכשה בסכום גבוה מדי. כזכור, בסכום של 180 מיליון דולר. לדעתי מדובר בחברה טובה מאד. היא נקנתה בסכום גבוה מדי בעבר, במכפיל גבוה מדי, ולמרות כל זאת, ניתן לראות שדווקא ההכנסות בסגמנט זה צומחות. בשוטטות באתר של אנדרטון, נראה שמדובר בחברה עם קמפיינים פרסומיים מעניינים ומקצועיים, ולראיה, לאחרונה נחתם שת״פ בינה לבין סנאפצ׳ט.

דו״חות

המון דברים חיובים בדוחות של פריון. מצד אחד החברה הפסידה תפעולית 72.5 מיליון דולר ב 2017 לעומת רווח של 2.8 מיליון דולר ב 2016. צריך לזכור שרוב הההפסד הזה נובע ממחיקה של אנדרטון. סה״כ החברה הורידה את החוב ב 17 מיליון דולר.  והמזומן עומד כאמור על כ 38 מיליון דולר, כך שהחברה לא נמצאת במצוקה. מבחינה תזרימית, החברה עשתה 36 מיליון דולר מפעילות שוטפת, וזאת שוב, מכיוון שהמחיקה של אנדרטון זו אינה פעילות של מזומן. מבחינת הכנסות, נכון, החברה מדממת בסגמנט החיפוש אבל סגמנט הפרסום די יציב. אבל השאלה הגדולה האם החברה יכולה להתייצב? לדעתי כן, בעקבות התזרים החזק מפעילות שוטפת, המנכ״ל החדש וההבטחות שקוימו לגבי הורדה בעלויות, חוזה חדש מול בינג והתחזית של 30 מיליון דולר אביטדה. יש לזכור שלחברה גם יש NOL מאד גדול שבגינו היא לא תשלם מס. אפשר לראות בדו״ח השנתי שהמכירות של החברה יורדות בעיקר בסגמנט החיפוש, אבל סגמנט הפרסום מגלה דווקא יחסית יציבות. נכון, פריון מחקה המון כסף, אבל גם כמובן יש לזכור שהמחיר של החברה ירד דרסטית.

סיכונים

1. החברה קיבלה התראה לאחרונה שהיא עומדת בפני מחיקה מהנאסדאק מאחר והיא נסחרת מתחת ל 1$. בעיניי לא סיכון גדול מדי, שכן, החברה יכולה לבצע ספליט הפוך למניה.
2. אנדרטון שנרכשה ב 180 מיליון דולר ונמחקו בגינה 85 מיליון דולר, יכולה להמשיך ולגרום למחיקות שימשיכו להעיב על השורה התחתונה.
3. המשך גידול בעלויות המכר ועלויות קנית המדיה כפי שקורה בכל המגזר. העלות הזו גדלה (באחוזים) בכל שנה. גם העובדה שלחברה יש יותר מ 500 עובדים מעיבה. לדעתי 14 לוקיישנים שבהם החברה נמצאת זה יותר מדי, ויכול להיות שההוצאות גדולות מדי גם עתה.
4. סיכוני רגולציה. בשוק החיפוש, מספיק לעורר את זעמם של גוגל או מיקרוסופט כדי לפגוע מהותית בהכנסות של החברה. זהו סיכון גדול, אבל אני חושב שהעובדה שישנו חוזה ארוך טווח יחסית עם בינג, מקל על סיכון זה.

תימחור

ברגע שתיפסקנה המחיקות, השוק יבין שיש לנו פה חברה עם תזרים מזומנים חזק, הרבה מזומן, חוב יורד, חברה עם לקוחות חזקים מאד, וחברה שמייצרת רווח אמיתי לבעלי המניות. תימחור המניה נמצא בשפל כל הזמנים סביב ה 0.7$, ירידה של כ 95% מהשיא של 2014. ״דם ברחובות״…

אין שום סיבה, שכאשר השוק יתעורר ויגלה פה חברה עם תזרים חזק מאד ומאזן משתפר, לא יעניק לחברה מכפיל אביטדה שמרני של כ 4. אם אני מניח שהאביטדה הצפוי של החברה הוא 30 מיליון, שווי השוק הצפוי של החברה הוא 120 מיליון דולר, ו 100% מהמחיר הנוכחי.

 

 

אינני יועץ השקעות ולא רואה חשבון ולא הוסמכתי לכך. יש לקרוא את הפטור מאחריות לפני ביצוע כל פעולה. אין להסתמך על החישובים שנעשו ברשומה הזו, הם עלולים/עשויים להיות מוטעים. אני עושה הרבה טעויות ויש סיכוי גבוה שטעיתי ברשומה זו. סביר להניח שאני מדבר שטויות ולכן כל מי שמבצע פעולה על סמך רשומה זו, עלול להפסיד את כספו. אין תחליף לייעוץ מקצועי. יש לראות ברשומה זו בגדר מחשבות שהכותב מעלה בלבד ולא לייחס שידול לפעולה. נא לא להקשיב לי. אני עלול/עשוי לקנות/למכור כל נייר ערך מבלי לפרסם זאת.