פוס: בָּאסְטָה, בָּס, דַּי, חָדַל, חָלִיק, חָלִיק זַ’נְטִיל, חָלָס, חָלָסְנָה, מַסְפִיק, נֶחְדַּל.
פלוס 500 אמרה די לריצה שלה ועצרה לנוח. החברה שנתנה תשואה מדהימה מאז הנפקתה וחלוקה של דיבידנדים רבים, הפכה תקליט כששווי החברה ירד דרמטית בכמה ימים. בפוסט הזה אני אנסה לבדוק, האם הירידה של החברה שירדה משמעותית נכון לשעת כתיבת שורות אלה, האם היא מוצדקת מההיבט של היחסים הפיננסיים.
אילו הם הנתונים של פלוס 500 בחמש השנים האחרונות כאשר מצורף הרוח הצפוי לחברה בשנת 2019 ו 2020. הנתונים הוכנסו ידנית על ידי ויש להניח שטעיתי בחלק מהנתונים ולכן יש לשים לב לטעויות אפשריות:
השאלה הנשאלת לאחר השחיטה שהמניה עברה, האם החברה זולה או יקרה, והשאלה הזו מתחברת למדוע החזקתי את פלוס 500 בכלל. ההנחה המרכזית היתה שפלוס 500 עושה תשואה על ההון מדהימה. כל-כך מדהימה שהמחיר שבה היא נסחרת במהלך השנים האחרונות הוא לא הגיוני. נכון, החברה מחלקת דיבידנד ועושה בייבק קטן ששוחק את ההון ו״מאפשר״ לעשות תשואה על ההון גבוהה. איזה מכפיל רווח נותנים לחברה שעושה תשואה על ההון שחברות אחרות יכולות רק לחלום עליה? אני הייתי נותן מכפיל דו ספרתי לחברה כזו. 15-20. אבל לא הייתי צריך בכלל לתת מס׳ דו ספרתי מופרך, כי אם מסתכלים על המתחרות של פלוס, ניתן לראות שהן אכן נסחרו במכפיל רווח דו ספרתי נדיב. למה שפלוס 500 לא תקבל כזה מכפיל רווח? לחברה צומחת? לחברה שכולם מהללים אותה על פלטפורמת המסחר שלה לעומת המתחרות?
אז היא לא קיבלה מכפיל רווח נדיב, ואחרי ההודעה שהיא הולכת להרוויח הרבה פחות ממה ״שהשוק צופה״, היא גם לא תקבל בקרוב. אין סיכוי שנקבל מכפיל רווח שגדל על חברה שרווחיה נמוכים יותר.
כמה יהיה הרווח של פלוס 500?
פלוס 500 לא נותנת תחזיות ברורות לגבי הרווח העתידי שלה. היא רק מתייחסת כרפרנס ש״מה השוק צופה״, ונותנת הערכה מה יהיו התוצאות ביחס לציפיות השוק. אני לא מכיר שום ציפיות של השוק מלבד חברת ליברום שצופה עבור החברה 138 פני רווח למניה. ליברום זה עוף מוזר. החברה הזו מצד אחד עושה אנליזה לעסקיה של פלוס, ומצד שני מפיצה את מניות החברה כשבעלי המניות שלה מוכרים מניות או כאשר פלוס רוכשת מניות. מה שמחדד את ההנחה שהם עובדים די צמוד זה עם זה, למרות שאני לא באמת יודע. מה שמאד מוזר שאותה תחזית של 138 פני למניה יצאה בול ביום של אזהרת הרווח, כלומר אני מניח שפלוס 500 וליברום האלה די מתואמים. הבעיה שבתיאום הקודם, הם צפו 200 פני למניה ועכשיו 138 פני למניה. איך ככה נחתך הרווח ועוד אחרי שפלוס צפו רבעון טוב ב 2 הודעות מקדימות? זו הסיבה למעשה שפלוס ככה יורדת. יש סיכוי לא מבוטל שמי שטעה בתחזית פעם אחת יטעה פעם נוספת. אין ספק שהרגלוציה פוגעת ברווחיה של פלוס, אבל איך פספסו ככה בגדול, שוב, אחרי 2 הודעות מקדימות שהרבעון אמור להיות טוב יותר ״ממה שהשוק צופה״…
כרגע אי אפשר לצפות מפלוס 500 שתקבל מכפיל רווח דו ספרתי. התיאוריה הזו שלי קרסה. למעשה, בשנה הכי טובה שלה 2018, בהינתן במחיר שיא של 2000 ובדיעבד ברווח של כ 260 פני, מכפיל הרווח היה כ 7.7. מי שרוצה להתחשב במזומן יכול להכניס זאת לחישובים, אבל אני לא הייתי מכניס זאת לחישובים כי הוכח בעבר שהם לא רלבנטיים. אפשר יהיה להכניס את המזומן לחישובים אם החברה תעשה בייבק כמו שצריך ולא תוריד 1% מכמות המניות בשנה כפי שעשתה ב 2018. אין לזה כל משמעות. אי אפשר לצפות מחברה שלא מקבלת מכפיל רווח גבוה בשנים מעולות, שעוברת לצמיחה שלילית משמעותית שתקבל ליטוף מהשוק. זה כנראה לא יקרה. נכון שבשנת 2018 החברה נתנה תשואה של כ 150% עד לשיא, אבל המכפיל שם מעולם לא התרחב למספרים משמעותיים.
בכל זאת אופטימיות:
- אם המס׳ נכונים, 138 פני ל2019 ותחזית של 176 פני לשנה הבאה מראה צמיחה ברווחים לשנת 2020. צמיחה אמורה להרחיב את המכפיל. במחיר של 800 מכפיל הרווח ל 2019 הוא 5.8 ולשנת 2020 4.5! היסטורית, מכפיל הרווח הנוכחי נמוך ומשקף חברה במצוקה רצינית, מה שאיננו המצב העכשווי. החברה לא במצוקה תזרימית, אין לה חוב, היא רווחית, יש לה מותגים חזקים, היא לא צריכה הרבה קפקס בשביל לתפעל את כל העסק. הבעיה הגדולה היא שלאחר שתחזית של 200 פני לא התממשה, קיים כמובן ספק האם המס׳ העתידיים הם ברי קיימא.
- לחברה יש המון מזומן ללא חוב, בתימחור הנוכחי החברה יכולה וצריכה להרביץ בייבק של מניות. היסטורית היא לא עשתה זאת, והיא טיפהל׳ה הגבירה את הקצב לאחרונה. אני מקווה שהם יעשו זאת ויגדילו בכך הרווח למניה בכלום מאמץ.
- החברה מחויבת ל 60% חלוקת דיבידנד מהרווח. אני מקווה שהם ימשיכו לחלק 100% מהרווח מזומן כפי שעשו זאת בשנים האחרונות. אם אנחנו מניחים שהם מחלקים את כל ה 138 פני השנה, אנחנו מדברים פה על תשואת דיבידנד של כ-17%. בהנחת 60% תשלום זו תשואת דיבידנד של כ-10%. מה רע?
- היסטורית בד״כ פלוס הכו את השוק בתוצאות שלהם מול התחזיות. אפשר אולי להניח שהם יצליחו להכות את המס׳ העגומים שהשוק חוזה.
- זו לא הפעם הראשונה שאנחנו רואים נפילה כה חדה במחיר המניה. זה קרה פעמים רבות נוספות כאשר היא הסתבכה עם הרגולטורים או כאשר היה חשש לעסקיה.
- תמיד ישנה אפשרות שפלוס 500 תתרחב לאיזורים גאוגרפיים נוספים ותאפשר מסחר במוצרים נוספים. בביטקוין הם פגעו בול כשנתנו האפשרות לסחור בו (למי שלא יודע, מישראל לא ניתן…)
- ניתן לראות שבעלי מניות גדולים כמו אודיי קונים לאחרונה.
האם יש כבר דם ברחובות ואפשר להתחיל לאסוף? בהחלט ייתכן. במקום לנסות לחשוב מה מחיר רצפה של פלוס, אני מעדיף לחשוב מה מחיר המטרה.
איזה מכפיל יש לתת לפלוס 500? אם המכפיל שלה נע בין 4.5 ל 8 בשנים האחרונות, אני אקח את המכפיל הממוצע של כ-6 כמכפיל מייצג. כרגע המכפיל שלה נוטה להיות בצד הנמוך יותר, והוא יתרחב אם החברה באמת תצמח ב 2020 לעומת 2019. לדעתי, בהינתן שכמעט ״כל הרע על השולחן״ והחברה תוכל לעמוד ברווח של 176 פני למניה, במכפיל סביר של כ-6, אני נותן לחברה יעד של 1050 עד סוף 2020, ועוד כמובן את תשואת הדיבידנד.
אינני יועץ השקעות ולא רואה חשבון ולא הוסמכתי לכך. יש לקרוא את הפטור מאחריות לפני ביצוע כל פעולה. אין להסתמך על החישובים שנעשו ברשומה הזו, הם עלולים/עשויים להיות מוטעים. אני עושה הרבה טעויות ויש סיכוי גבוה שטעיתי ברשומה זו. סביר להניח שאני מדבר שטויות ולכן כל מי שמבצע פעולה על סמך רשומה זו, עלול להפסיד את כספו. אין תחליף לייעוץ מקצועי. יש לראות ברשומה זו בגדר מחשבות שהכותב מעלה בלבד ולא לייחס שידול לפעולה. נא לא להקשיב לי. אני עלול/עשוי לקנות/למכור כל נייר ערך מבלי לפרסם זאת.
עדיין קצת מסוכן.
ואגב, חתיכת מכה היום מ-ACETO, הא?
סיפור המזכיר קצת את FLYBE לאחרונה.
מסכים לגבי הדם ברחובות.. במיוחד ב7 פאונד לפני החלוקת דיבידנד שהייתה היום.
לא מסכים לגבי האפסייד.. לדעתך מחיר הוגן זה מכפיל 6 על 2020. אני חושב אחרת..
ב2012 הם הרוויחו 23 מיליון נקי.. 8 שנים אחרי זה יהיה יותר מפי 10 כנראה. וזה כולל הבלאגן שהיה ב2015 ועצר את הצמיחה וגם השנה. ביינתים המניה עשתה מההנפקה כולל דיבידנדים פי 15 בערך. המחיר אף פעם לא הדביק את הערך עם כל הבלאגן שקרה לאורך השנים אבל היום אם לא יהיו הפתעות הרווח אמנם קצת יותר נמוך ומאכזב אבל הוא ברובו אחרי החוקים החדשים של הרגולציה ברור ונטול עשן שהפריע עד היום.
זו חברה עם שולי רווח והחזר על ההון המושקע בשמיים. הם היו יכולים להוריד את ההשקעה בצמיחה ולגרום לרווח הנקי להראות יותר טוב ב2019 אבל ההשקעה בשיווק ופרסום תשתלם להם יותר בעתיד. גם בלי צמיחה חברת תוכנה שלא צריכה הון להרוויח כסף ויכולה לחלק את כל הרווח למשקיעים בלי שזה יפגע בה שווה לדעתי יותר ממכפיל 6. אני נאיבי ועדיין חושב שלפלוס מגיע מכפיל גבוה אפילו מאוד. נראה שהקצב בייבק לא כזה רע 50 אלף מניות ביום יכול למחוק מעל 10 אחוז מהמניות הנסחרות בשנה.. הלוואי וזה היה יותר אגרסיבי במחירים האלו ואחרי החוקים החדשים שמראה להם עתיד ברור יותר לתעשייה.
מכפיל 6 זה שמרני מאד. לגבי הבייבק, החברה לא מבינה את החשיבות של זה. אני לא הייתי בונה על 50,000 מניות ביום מעתה ועד קץ הימים. עובדה שהם לא עקביים בזה. ממש חבל. הם לא מבינים את הכח של זה.
בסופו של דבר היתה פה הרצת/הרמת מניות למכירה של המייסדים עם הודעות בכיוונים הפוכים בפרק זמן קצר.
זו עילה לחקירה וצריך לקבל פה הסברים, אי אפשר להוציא הודעות כאלה וסדר האירועים מאד בעייתי.
בנוסף אם לדוגמא הורדת התחזית קשורה ל p&l של 2019 שגרר חשיפה של p&l בהפסד ל2017 וזה נחשף אחרי המכירה של המייסדים זאת הטעיית שוק ותהיה פה בעיה.
או לדוגמא אם יהיו תביעות על פלוס שכדי לסייע ל p&l האלגוריתם שלהם מאפס לקוחות, זה יכול להיות בור ללא תחתית אם באמת הם עושים את זה (כשיצטרכו להוכיח שבכל מקרה של איפוס לוח זה היה ספרייד אמיתי)
האינטרנט מלא בצילומי מסך של מחיקות לקוחות עם מרגין קול, ברור שרובם חסרי שחר אבל יש לי תחושה שחשיפה לp&l שפלוס רק עכשיו חושפת מסתירה פה עוד דברים.
ג.נ מחזיק.
היי משקיע בערך תודה על הפוסט,
אני רוצה להבין:
אם אני לוקח תסריט יחסית שמרני – 70 אחוז מ138 למנייה הרווח הוא כ96 פני ונניח שהחברה מחלקת דיבידנד של 60 אחוז. זה נותן כ7 אחוז תשואת דיבידנד (לפי מחיר של 8 פאונד). איפה הסיכון (בהנחה והחברה לא עוברת על החוק ותמשיך להתקיים)
שואל כדי ללמוד…
לא הבנתי למה אתה לוקח 70% מ138 פני.
תודה, מעולה.
סקרן לדעת האם יש לך דעה לגבי יוניטרוניקס?
לא
לצערי הסיפור בפלוס נראה רע, רע מאד.
לא זוכר רבעון כזה גרוע ב4 שנים האחרונות.
יכולות להיות לזה כמה הסיבות מעבר למה שההנהלה תרצה, מה שהכי מפריע לי שזה לגמרי להיפך מהנרטיב שהם בנו על ניהול סיכונים בכלל וסיכוני רגולציה בפרט, ועל יעילות השיווק.
משקיע בערך, הייתי אומר שצריך למחוק ולכתוב מחדש את העמודות של 2019 2020 באקסל. אבל לא נראה לי שלמישהו יש מושג מה כח הרווח של החברה היום ובעתיד הנראה לעין, אולי למייסדים אבל הם אמרו את דברם.
מה דעתך?
לצערי אתה צודק. אי אפשר להבין מה כח הרווח של החברה. החברה בפירוש אומרת שאין לה יכול לדעת מה יהיה בהמשך השנה שזה יוצר גרוע מתוצאות הרבעון
לדעתי התגובות קצת מוגזמות. התוצאה של רבעון 1 אמנם אכזבה גם אותי אבל זה היה רבעון היסטורי, הכי טוב בעשור האחרון עם רווחים גדולים ללקוחות על חשבון פלוס. בשנה טובה ותנודתית הם יכולים לעשות 500 מיליון במכירות ובשנה רעה לרדת ל300. הם יכולים לחתוך משמעותית בשיווק ופרסום ולהפוך את רוב המכירות לרווח נקי. אבל נניח שהם ימשיכו להשקיע בצמיחה והרווח הנקי ב2019 יהיה מכוער סביב ה100 נקי זה מכפיל 7 ומכפיל 5 בניכוי מזומן. לחברה עם החזר על ההון בשמיים. ואם תהיה שנה תנודתית? החברה יכולה להרוויח את כל השווי שוק שלה בשנתיים תנודתיות כמו שראינו ברבעון 4 שגם היה יוצא דופן טוב לפלוס.
הנורמלי לדעתי זה לחבר בין רבעון 4 לרבעון 1 ולהכפיל ב2 ונקבל סביב ה200 מיליון מכירות לחצי שנה ו400 שנתי. נוריד הנהלה ושיווק ונגיע ל200 מיליון אביטדה או 150 נקי בערך כמו התחזית הנמוכה של האנליסטים שיצמח יפה מפה. אשמח אם פלוס תמשיך לרדת למחירים מצחיקים יותר ואולי אפילו לחזור לבייבק בטעות. קשה לי לראות איך החברה לא מרוויחה יותר מהשווי שוק שלה בשנים בודדות אבל כבר טעיתי עם פלוס ואולי אני אטעה שוב.
מכפיל 6 זה מכפיל סביר לחברה שלא יודעת/רוצה להעריך את עצמה.
אין וודאות רגולטורית גם מחוץ לאירופה, וגם באירופה תחת ‘הוודאות’ החברות כולן לקו בהערכות חסר.
אני לא כל כך קונה את התנודתיות כחזות הכל, הפגיעה הרגולטורית משנה את המשחק כנראה לא רק ברווח שנחתך מהגבלת המינוף, אלא גם במוטיבציה של המהמרים ובסיכויי ההפסד שלהם.
זה יכול להסביר את ההקפיצה העצומה בשיווק. הם משייכים את זה להזדמנות צמיחה זה נראה הרבה יותר כמו השקעה גדולה בשימור.
עופר, אני ממש לא חושב שהתנודתיות זה חזות הכל, התוצאות אכזבו גם אותי, אבל יכולת ההחזר על השיווק שלהם לא נמדדת ברבעון אחד וגם לא בשנה ה1 אלא בכמה שנים. ולמרות שהתוצאות מאכזבות אני עדיין חושב שיש כאן חברה מובילה בתחומה עם תשואה על ההון בשמיים שיכולה להחזיר לי את הכסף בשנתיים טובות.
המשקיעים עשו על חשבון החברה הרבעון 27 מיליון דולר ברווחים.. הם ירצו להשקיע יותר או פחות?
עכשיו עם פחות מינוף שיישאר להם יותר כסף הם ישקיעו לזמן יותר ארוך לדעתי.אמנם הרגולציה תפגע ברווח של פלוס איפה שיאשרו הגבלת מינוף אבל יש עוד שווקים שפלוס רק נכנסה אליהם או עדיין לא, הם יודעים לצמוח ויש להם יתרון לגודל יחסית לכמה שנים אחורה.
עוד לא ראינו גם את ההשפעה גם עם יציאה של חברות קטנות ולא חוקיות שיאבדו לקוחות.
רבעון תנודתי אחד ופלוס תעשה כבר שנה טובה ופתאום המחיר הזה ייראה מצחיק. שווי תפעולי של חצי מיליארד דולר לחברה שעשתה 80 מיליון נקי ברבעון הראשון של הרגולציה החדשה.. אני אוהב את הסיכוי סיכון