?My 1st 5 bagger

נכון שחפרתי על סומוטו ב 2016 בלי סוף פה וגם בטוויטר ועד היום זו המניה שנתנה לי החזר הכי גבוה ל-2016. מה שהיה בדצמבר 2015 כשנחשפתי לחברה, היה די קל. זה לא היה כ״כ קשה למצוא אותה ולעשות שם כסף. סה״כ הרצתי סקרינר שחיפש חברה עם מכפילים נמוכים וגם תשואה ל 2015 גרועה ביותר. לפעמים מר שוק משתגע ויורד יותר מדי ואהבתי לראות שזו החברה מקום 13 בת״א ל 2015 מבחינת תשואות, רק מהסוף. סומוטו זו חברה שהמחיר ירד יותר מהערך, בדיוק כמו שאני אוהב. מאז החברה השתפרה מאד, וגם המחיר עלה. החברה יצאה במסע רכישות ורכשה את טרסר ובאוגוסט הודיעה על רכישה של חברה חדשה בשם MV. במבט ראשון, נראה גרוע. סומוטו צריכה לשלם 13 מיליון דולר לחברה שעושה 1.5 ומשהו מיליון דולר תפעולי עבור 2015? נשמע די גרוע. מכפיל תפעולי של 8? לא מצוין כמו טרסר שבה הם הראו בדו״חות האחרונים שהם מוכרים בכ 6.5 מיליון דולר בחציון או 13 מיליון דולר מנורמל שנתי כלומר מכפיל מכירות מצחיק לעסקי האינטרנט. בנוסף טרסר מייצרת עבור סומוטו בחציון כ 1.31 מיליון דולר רווח תפעולי או 2.6 מיליון דולר שנתי, שוב, עבור חברה שנרכשה בכ 3.6 מיליון דולר…

אחרי שלא התלהבתי מהרכישה של MV, ניגשתי לפרטים הקטנים של מהות העסקה. ושם יש את פירוט התשלומים של סומוטו ל MV. אני מאד ממליץ להסתכל בהודעה הזו וללמוד את פירוט התשלומים. סה״כ סומוטו תשלם לחברה הנרכשת כ-13 מיליון דולר מקסימום. מעבר לתשלום 2.85 מיליון דולר במועד מעבר החברה לבעלות סומוטו, החברה צריכה לשלם 3 תשלומים מותנים למשך 3 שנים, שבהם MV צריכה לעמוד באבני דרך די אגרסיביים.

ל -MV יש אינסנטיב רציני להרוויח כמה שיותר כדי שהעסקה תהיה כדאית עבורם והם אכן יקבלו את ה 13 מיליון דולר שלהם בטוטאל. אם הם לא ירוויחו עבור סומוטו לפחות 1.137 מיליון דולר, 1.583 מיליון דולר ו 3 מיליון דולר עבור השנה הראשונה, השניה והשלישית בהתאמה, הם יישארו רק עם התשלום הראשון מסומוטו שהוא 2.85 מיליון דולר. שימו לב מהם המכפילים של סומוטו של התשלומים המותנים. ממש נמוכים. אם לדוגמא בתשלום המותנה השלישי MV תרוויח 3-5.005 מיליון דולר, סומוטו משלמת להם מקסימום 5.454 מיליון דולר.

המפתח כאן הוא ״החזר הרווח הנקי״. סומוטו בעצם מכניסה את MV תחת כנפיה בלי לשלם בכלל! התשלום במועד ההשלמה הוא בעצם מדרגת הרווח הנקי בשנתיים הראשונות של MV שעליה אין תשלום מותנה. במילים אחרות סומוטו נותנת ״מקדמה״  ל MV על חשבון הרווח הנקי לשנתיים עם עוד קצת כדי להמתיק את העסקה. גם התשלום המותנה הראשון והשני הוא בעצם החזר הרווח הנקי של MV ללא פרמיה. רק במדרגה השלישית בשנתיים הראשונות MV רואים פרמיה על המכירה. אז שוב, אם MV לא מגיעה לדרגה השלישית סומוטו קיבלו חברה בחינם!!!! ההסבר היחיד למייסדים של MV להסכים לעסקה כזו היא א. נגמר להם הכסף והם מעדיפים מזומנים מיד כי אין סיכוי שהם עומדים ביעדים וככה הם מקבלים 3 מיליון דולר כמעט מיד וליד. זו אפשרות שמדאיגה אותי, אם כי כאמור סומוטו לא משלמת כאן יותר מדי ואני מאמין שסומוטו עשו Due Diligence כמו שצריך. ב. הם בטוחים מאד שהם ידלגו מעל משוכת הדרגה השלישית בשנתיים הראשונות או שירוויחו מעל שלושה מיליון דולר תוך שלוש שנים.

בעיניי, סומוטו די נקנקו את MV. אפשר לשאול למה למכור אז לסומוטו במחיר כזה? MV אומרת שהיא צופה הכנסות לחציון הראשון של 2016 בסכום של 6.5 מיליון דולר! האם לא שווה לארבעת המייסדים להישאר עם החברה שלהם ולהרוויח לבד? הסימנים מראים ש MV זו חברה צומחת. אולי תחת המעטפת של סומוטו שווה להם כנראה למכור ולעשות את אותם 13 מיליון דולר שמתחלקים בין 4 חבר׳ה עבור חברה שהוקמה רק בשנת 2014. ככה הם מקבלים סכום לא מבוטל שמתחלק יפה בין 4 בעלי המניות היחידים. עתה, הם ירויחו את השכר שלהם תחת סומוטו כשהם מחוייבים להישאר בסומוטו למשך 3 שנים, ייתנו את הרווח שלהם לסומוטו, וכולם יהיו מרוצים. מהצד השני של המטבע, יש את סומוטו. כנראה שסומוטו באמת מאמינים ש MV תיתן להם 3 מיליון דולר רווח נקי תוך 3 שנים כך שהם מעודדים את MV להגיע לשם.

לאחר הודעת הרכישה של סומוטו, אפשר לראות שהחברה נסחרת עדיין במחיר מציאה. היום סומוטו עושים רווח תפעולי לפני הפחתות של 8.1 מיליון דולר בחציון. בחישוב שנתי זה 16.2 מיליון. בואו נניח שההכנסות והרווח שלה מהסגמנטים המסורתיים שלה יישחקו מעט ואז הרווח התפעולי יהיה בערך 14 מיליון ותוספת של 3 מיליון דולר עם MV בעוד 3 שנים או סה״כ רווח לפני מס של 17 מיליון דולר ואחרי מס כ-13 מיליון דולר בהנחת מס שמרנית שבה סומוטו משלמת מס חברות מלא. ומאחר ואני מדבר פה על חברת הי טק, שעושה תשואה על ההון שחברות אחרות יכולות רק לחלום עליהן, אז אני חושב שמכפיל רווח מינימאלי של 10 יהיה הוגן פה, ואזי החברה צריכה להיות שווה 130 מיליון דולר, ולפי שער של 3.8, שווי של כ-500 מיליון שקל. היום היא שווה 180 מיליון שקל. כל מה שכתבתי פה הן הנחות מאד שמרניות. ג׳ניו בכלל משלמת מס חברות מופחת, ולא בטוח שעל הרווחים מ MV, סומוטו תצטרך לשלם מס. צריך לציין שסומוטו בוודאי תדלל קצת את בעלי המניות בשביל לממן את העסקה.

אפשר להסתכל על דברים מכיוון אחר קצת. הנה ציטוט מהדיווח על רכישה של MV:

רכישת MV והפעילות הינה צעד נוסף במימוש חזונה של סומוטו לדריסת רגל משמעותית בסביבת הפרסום בוידיאו ומקדמת אותה להגשמת תוכניתה האסטרטגית לגיוון מקורות הכנסותיה. סומוטו צופה כי לפחות 50% מהכנסות המאוחדות של החברה ינבעו מפעילותה בתחום הפרסום בוידיאו ומפעילותה בתחום המובייל.

היום סומוטו מוכרת בחציון בכ 6.5 מיליון דולר מוידיאו וכ 14.5 מיליון דולר מהמובייל/פיסי/המק בחציון. תוספת של 6.5 מיליון דולר בחציון של MV כבר מביאה את סומוטו ל 13 מיליון דולר מהוידיאו ו 14.5 מיליון דולר מהשאר, או סה״כ בשנה 27.5 מיליון דולר בחציון ו 55 מיליון דולר בשנה, שזה כ 200 מיליון שקל הכנסות בשנה, פחות ממכפיל מכירות של 1 על המחיר הנוכחי, לחברה צומחת ושוב, עם תשואה על ההון מרשימה. סומוטו יודעת לעשות שולי רווח נקי יפים מאד על ההכנסות שלה כרגע, ואני מאמין שעם סינרגיות, הרווח התפעולי והנקי יהיו גם מרשימים.

סומוטו גם מאד שקופה כלפי בעלי המניות שלה, והיא אף הודיעה שהיא תצא עם תחזיות ראשוניות של ביצועיה לרבעון שבועיים לאחר תום הרבעון. בנוסף, כזכור, סול צבי, המייסדת של ג׳ניו הגדילה פוזיציה בסומוטו לפי שער של 2₪ למניה, וכך עשה גם היו״ר של החברה יעקב טננבוים. בכך, רק הם מחזיקים 20% מהחברה. הם כנראה רואים מה שהשוק מפספס.

אני מזכיר, שגם ללא הרכישה סומוטו זולה, אבל אם תחזית החישובים הזו תתממש, יהיה נחמד לעשות עליה פי 5 ויותר.

 

אינני יועץ השקעות ולא רואה חשבון ולא הוסמכתי לכך. יש לקרוא את הפטור מאחריות לפני ביצוע כל פעולה. אין להסתמך על החישובים שנעשו ברשומה הזו, הם עלולים/עשויים להיות מוטעים. אני עושה הרבה טעויות ויש סיכוי גבוה שטעיתי ברשומה זו. סביר להניח שאני מדבר שטויות ולכן כל מי שמבצע פעולה על סמך רשומה זו, עלול להפסיד את כספו. אין תחליף לייעוץ מקצועי. יש לראות ברשומה זו בגדר מחשבות שהכותב מעלה בלבד ולא לייחס שידול לפעולה. נא לא להקשיב לי. אני עלול/עשוי לקנות/למכור את חברת סומוטו או כל נייר ערך אחר מבלי לפרסם זאת.

 

14 thoughts on “?My 1st 5 bagger

  1. ZAFOD

    כל הכבוד על הזיהוי וההצלחה, במה שנראה כמכפיל 3.5 עושה רושם שהחברה עדיין זולה.
    מסקרנות, איך אתה חושב על הסיכון העסקי בגלום בחברה? נניח שינוי רגולציה של אפל \ גוגל וכדומה, Disruptive innovation בתחום ועוד, הרי אין חפיר סביב המודל העסקי של החברה וקיימות דוגמאות לחברות בתחום שביום אחד חל שינוי מהותי לרעה במודל העסקי שלהן (נניח פריון -http://www.globes.co.il/portal/instrument.aspx?instrumentid=29903 ).
    כמה מההון בתיק היית מוכן לחשוף בחברה כזו?

    Reply
    1. משקיע בערך Post author

      היי. איך הגעת למכפיל 6.5? אתה צריך לנטרל את ההפחתות על הנכסים הבלתי מוחשיים. תנסה לראות מהו ה ev/ebitda שלהם או מכפיל הרווח התפעולי. זה ינטרל לך אותם. בכל מקרה, ההפחתות הללו לא יהיו לנצח.
      לחברה אין חפיר חזק, זה נכון, אבל במחיר כזה אני מוכן לקחת סיכון. אגב, לגבי פריון, סומוטו כותבת במפורש שהם אחד מהלקוחות הגדולים שלה. ת'כלס, אני לא מכיר את פריון יותר מדי. פעם הצצתי בדו"חות שלה עוד לפני שהיא ירדה חזק, ואני זוכר שהם היו די יקרים, לפחות מהסתכלות שטחית.

      לגבי הסיכון הרגולטורי, זה סיכון, והוא לא קטן. בתימחור כזה, אני מוכן לקחת את הסיכון. בינתיים סומוטו מנוהלת בצורה מעולה. מקטינה הוצאות כשצריך, רוכשת במחירים ברצפה, מחלקת דיב כשיש כסף בקופה, שקופה מול בעלי המניוות, בעלי ההון הגדולים קונים עוד. סה"כ הסיכון מגולם במחיר אני מניח…

      החברה אפילו לא חזרה למחיר שלה של עוד מלפני המשבר מול אפל שהפיל לה את המניה אז לגמרי. היום הם עוד הרבה יותר חזקים ממה שהם היו אז.
      אצלי הם 12% מההון לאחר הריצה שהם עשו בשנה האחרונה.

      Reply
  2. ZAFOD

    תודה על השיתוף.
    מכפיל 6.5 – הכפלתי את הרווח ב H1 2016 אבל התאמות להפחתות יתנו מכפיל נמוך יותר, נכון.
    פריון- לא זוכר את כל הפרטים, הסתכלתי עליהם בעבר הרחוק, בגדול היו בעבר חברת אינטרנט עם סרגלי כלים ,כל מיני כלים למייל ודברים מסוג זה עם תלות גדולה בגוגל ויום אחד שינו להם את המדיניות והם נפגעו משמעותית.(http://www.bizportal.co.il/capitalmarket/news/article/400887)

    בזמנו הייתי בשיחה עם המנכ"ל אשר שיתף כי טרם כניסתו לתפקיד ביקר בגוגל על מנת לוודא כי לא ישנו מדיניות שתפגע בחברה ובסופו של דבר הם שינו, זה סיכון מהותי כשאתה תלוי באפל גוגל וכדומה כמקורות הכנסה או ערוצי הפצה.
    מצד שני ובמבט שטחי נראה שההנהלה מוכשרת ומייצרת ערך הרכישות והפנייה לשווקים מגוונים וסביבות עבודה ממוחשבות שונות יוצרת פיזור, אסטרטגית זה נראה הגיוני.

    חשבת על הדאון סייד? מה קורה אם הם לא מצליחים אסטרטגית נניח רכישה נכשלת ? יש מרווח בטחון מוחשי אשר אפשר להצביע עליו?
    הרעיון מצוין והתוצאה מדברת בעד עצמה 🙂 אבל זו הסוגיה שהטרידה אותי אחרי שפרסמת את הפוסט הראשוני עליהם.

    Reply
    1. משקיע בערך Post author

      לגבי התלות באפל וגוגל, אין לי דברים חכמים להוסיף מעבר למה שכבר דוסקס. במחיר הזה, במכפילים כאלה אני מוכן לקחת את הסיכון.
      לגבי הרכישות, סומוטו הוכיחה שהיא רוכשת מעולה והיא יודעת לעשות סינרגיות טובות וגם לקנות בזול כפי שכתבתי ברשומה.
      גם ל-ל-א הרכישה האחרונה הם זולים מאד.

      לגבי ענייני סרגלי הכלים, אני רוצה להזכיר שסומוטו לא מוכרת כלל סרגלי כלים. זו בדיוק הנק׳ שהשוק פספס. כשסומוטו פרסמה את הבעיות עם האומניבר שלה בדפדפן ספארי של אפל, לפני כשנתיים החברה צנחה, אבל השוק פספס שזה רק חלק קטן מתוך ההכנסות של החברה.
      אין חברה מושלמת, יש ניהול סיכונים. גם שלי וגם של סומוטו. בינתיים הם מנהלים טוב את הביזנס

      אל תשכח הפטור מאחריות

      Reply
  3. המתמיד

    ועכשיו לדילמה (שגם אני מתחבט בה, אם כי במקרה אחר).

    האחזקה גדלה בצורה משמעותית. האם לאזן?
    מצד אחד – נראה שהמניה עדיין לא יקרה.
    מצד שני – לא נראה לי שאם היית מגיע להחלטה היום, היית שם 12% מההון שלך על סומוטו.
    מצד שלישי – אחרי הזינוק, ברגע שתמכור לטובת איזון, אתה תאבד 25% מהרווח ואפקט הריבית-דה-ריבית ייפגע.
    מצד רביעי – האפסייד כבר נראה פחות מבטיח.

    במקרה שלי, ראיתי עיוות שוק קלאסי במניה אחריה אני עוקב ומשקיע כבר כמה שנים. הגדלתי את השקעתי והרווחתי כ-30% בטווח זמן של חודש.
    עכשיו, העיוות נסגר ובתיק שלי יש חשיפת יתר למניה, כאשר הסיבה להגדלת החשיפה נעלמה למעשה.
    מצד אחד – אמנם הש"ש הנוכחי (לאחר סגירת העיוות) עדיין לא יקר (לדעתי).
    מצד שני – הסיבה לחשיפת היתר נעלמה למעשה.

    מה *אתם* הייתם עושים? (אה-לה חיים הכט)

    Reply
    1. משקיע בערך Post author

      אצלי תמיד הבעיה לדעת מתי למכור, לדעת לקנות זה יותר קל מאשר לדעת מתי למכור.
      לגבי המקרה הספיצפי של סומוטו, אני ממש חושב שהיא עדיין זולה מאד. זה שהיא עלתה 150% מהשפל, לא עושה אותה יקרה כרגע. רק אם תתרחש קטסטרופה ברמת הרגלוציה מצד אפל או גוגל ישנו את דעתי.
      בוא אני אספר לך משהו, אתמול בירידה של סומוטו קניתי עוד עבור תיק שאני מנהל עבור אחרים. אני לא חושב שהאפסייד לא מבטיח. אתה צריך לשאול את עצמך האם המניה עדיין זולה מבלי להכנס לשיקולים של עלתה או ירדה. זה החלק הכי קשה בהשקעות.

      לגבי ה 25%, אני לא משלם מס כזה כי הכסף מנוהל תחת מטריית IRA של קה״ש. נחמד לעשות 150%, ולא לשלם מיסים, לא? 🙂

      Reply
      1. המתמיד

        גם אני מרגיש שהרבה יותר קשה למכור. אז בלא מעט מקרים אני נשאר ומחזיק במניה שכבר עלתה לא מעט ושהיא מתקרבת לפוטנציאל שלה, כל זמן שהמשקל שלה בתיק נשאר סביר. הרי מה אכפת לי להחזיק במניה שעלתה ב-100% והביזנס נראה טוב? התשואה על ההשקעה גדלה משמעותית רק מדיבידנדים וחבל להחזיר את ה"הלוואה" שלקחתי מהמדינה (כמו שוורן אוהב לומר).

        אבל שוב… לגבי איזון – אם לפני שנה השקעת בסומוטו 10% מההון, והיא עלתה ב-150%, אז כרגע 25% מההון מושקע שום (מניח לרגע ששום החזקה אחרת לא השתנתה).
        השאלה היא האם תמכור חלק מהאחזקה כאמצעי טכני שיוריד את הסיכון שבהשקעת חלק גדול מהסכום במניה יחידה? זה אפילו לא קשור לכמה היא זולה.

        לדעתי – אם האחזקה הופכת להיות משמעותית באופן לא פרופורציונלי, צריך לאזן לטובת הורדת הסיכון, אפילו אם אתה מעריך שה-upside גבוה ביחס לאחזקות אחרות. אז… "מה אתה היית עושה?" 🙂

        Reply
  4. עומרי ולורט

    המנכ"ל ובכירים נוספים מכרו מניות, את חלקם קנתה נוקד קפיטל של רועי וורמוס

    Reply
  5. משה

    הי משקיע,
    בעלי העניין מכרו כמות נכבדה של מניות בשער 248.
    כיצד אתה מתייחס לפעולה זו?

    Reply
    1. משקיע בערך Post author

      זה בטח לא משהו טוב. אבל, שים לב שלבעלי העניין יש עדיין כמות נכבדת של מניות, בחלקם (כולל בן גירון) עם אחזקה של כ 10% ויותר מההון של החברה, אז אני מסתכל על החצי הכוס המלאה.

      אני שואל את עצמי אם הייתי בנעליו של בן גירון, אם היה לי יותר מ – 20 מיליון בחברה, האם לא הייתי מוכר קצת כדי להעביר קצת כסף לכיס? התשובה, כנראה שכן. מצד שני, הוא עדיין בפוזיציה גדולה שם…

      Reply
  6. נועם

    מכירה גדולה ב25 מיליון שח של הנרכשים מגניו לשם וטננבוים.
    היא נראית סופר זולה ביחס לתחזית רווח שלה ל2017. מצד שני קצת מדאיגה המכירה הזו.

    Reply

כתיבת תגובה

האימייל לא יוצג באתר. שדות החובה מסומנים *